مغروور قطر
07-03-2009, 01:19 AM
الجمان: إيجابيات الخدمة أكثر من سلبياتها
عقود الآجل والبيوع المستقبلية ارتفعت 442% في 5 سنوات
اعد مركز الجمان تحليلاً عن حركة التداول في البورصة خلال 5 سنوات، وركز على البيوع المستقبلية والآجل، وقال: ارتفعت المبالغ النقدية المتداولة في سوق الكويت للأوراق المالية بمعدل 234% خلال الأعوام الخمسة الماضية لتبلغ 35.8 مليار د.ك خلال عام 2008 بالمقارنة مع 15.3 مليار د.ك خلال عام 2004، وقد سجل عام 2007 رقماً قياسياً في التداول بلغ 37.2 مليار د.ك.
من جهة أخرى، تواكبت حركة الكميات والمبالغ خلال تلك الفترة، ولو بنسب متفاوتة، عدا عام 2008 الذي شهد تناقضاً في النمو ما بين المتغيرين، حيث انخفضت المبالغ المتداولة بمعدل 4% تبعاً لانخفاض المؤشر، وهو الأمر الطبيعي، وذلك في مقابل ارتفاع الكميات المتداولة بمعدل 14%، وهو الأمر الاستثنائي. ويمكن تفسير هذا الاستثناء بالتوجه الملحوظ نحو الأسهم الرخيصة والمضاربية خلال عام 2008، مما رفع كمياتها في مقابل انخفاض المبالغ المتداولة، ويرجع جانب من ذلك الوضع الاستثنائي إلى ازدياد معدلات التداولات المصطنعة التي تمت خلال عام 2008، ناهيك عن ارتفاع حدة المضاربة، مما أدى إلى تدهور الأداء في نهاية المطاف، الذي ساهم بشكل رئيسي ومباشر في الأزمة المالية والاقتصادية الراهنة.
التداول إلى القيمة الرأسمالية
ومما يؤكد حالة عدم التوازن في الأداء خلال عام 2008 هو ارتفاع نسبة التداول إلى القيمة الرأسمالية للسوق بشكل حاد خلال العام المذكور لتبلغ 107%، وذلك بالمقارنة مع 61% كمتوسط لتلك النسبة خلال الأعوام من 2004 حتى 2007، حيث تُستنتج من هذا التحليل المبسط المبالغة الشديدة في التداول خلال عام 2008 بالمقارنة مع القيمة الرأسمالية للسوق، وهي ما كان لها تداعيات سلبية جسيمة عاناها سوق المال الكويتي بشكل ملحوظ منذ بداية الربع الثالث منذ عام 2008 حتى الآن.
البيوع المستقبلية والآجل
أما في ما يتعلق بالبيوع المستقبلية، وهي العقود الآجلة التي يتم تنفيذها خلال فترة السوق الفوري، فقد حققت نمواً حاداً خلال السنوات الخمس الماضية بلغ 442%، حيث ارتفعت عمليات الشراء الآجلة من 689 مليون د.ك خلال عام 2004 إلى 3,046 مليارات د.ك خلال عام 2008. كما ارتفعت نسب تداولات البيوع إلى تداولات السوق النقدي تدريجياً خلال الأعوام الخمسة الماضية لتبلغ 8.5% لعام 2008 مقابل 4.5% لعام 2004. وقد بلغت تداولات البيوع المستقبلية 8.7 مليارات د.ك خلال الأعوام الخمسة الماضية، وذلك بما يعادل 6.5% من تداولات السوق الفوري خلال نفس الفترة التي بلغت 134 مليار د.ك.
ولا شك أن الأثر الفعلي للبيوع في السوق الفوري أكثر من النسب المذكورة أعلاه، لكون تلك النسب تعكس عمليات الشراء فقط، فيما يجب الأخذ بالاعتبار عمليات البيع للعقود الآجلة من خلال السوق الفوري، التي لا تتوافر إحصاءات دقيقة عنها للأسف الشديد، ويمكن تقدير أثر البيوع الآجلة شراء وبيعاً في السوق الفوري أولياً بمضاعفة نسب عمليات الشراء، حيث إن الغالبية الساحقة من المتعاملين بالآجل هم من المضاربين، وبالتالي يُتوقع بيعهم لما يشترونه من أسهم قبل استحقاق عقودهم، إذ يندر قيام المتعاملين بالآجل بسداد مبلغ التمويل والاحتفاظ بالأسهم المشتراة لأجل متوسط أو طويل إلا ما قلّ منهم، وعليه يمكن القول إن عمليات البيوع المستقبلية قد شكلت 13% (6.5%2x) من إجمالي التداول في السوق الفوري خلال السنوات الخمس الماضية، وتعادل مبلغ 13.4 مليار د.ك كتقدير أولي كما أسلفنا.
صنّاع السوق
وتقدم خدمة البيوع المستقبلية شركات استثمارية يمكن إطلاق «صنّاع السوق» عليها اصطلاحا، وقد ارتفع عددها من بداية عام 2004 من سبعة إلى تسعة عشر صانع سوق نهاية عام 2008، ويتنوع أسس تقديمهم لهذه الخدمة ما بين شركات تقليدية وإسلامية، وذلك بـ 13 و6 على التوالي، وقد مرت تلك الخدمة بتطورات إيجابية منذ بدايتها حتى الآن، ومن أبرز تلك التطورات، احتساب كلفة التمويل على الرصيد غير المدفوع من قيمة الصفقة، حيث إنه كان يتم حساب تكلفة التمويل على كامل الصفقة بما فيها المبلغ المدفوع مقدماً، والذي كان وضعاً غير منطقي على الإطلاق، كما تم رفع قيمة الدفعة المقدمة من 20% من قيمة العقود إلى 30%، ثم إلى 40%، وذلك في سبيل تخفيض المخاطرة، حيث يؤدي هذا الإجراء إلى تخفيض احتمالات فسخ العقود الآجلة، وبالتالي تخفيض حدة عمليات البيع في ظروف التراجع، فقد كانت عمليات فسخ العقود في ما مضى تضغط بشدة على مستويات الأسعار، مما يفاقم من حدة هبوطها، والذي تراجع أثره السلبي اخيراً، مقارنة بالوضع السابق. من جانب آخر، يتردد حالياً البحث في إمكان رفع نسبة الدفعة المقدمة إلى 50% من قيمة الصفقة الآجلة لتخفيض درجة المخاطرة بشكل أكبر، والذي من شأنه دعم استقرار أداء البورصة خاصة في الظروف الحرجة والحساسة الحالية.
من جهة أخرى، فإننا نرى أهمية عدم النظر إلى أداة البيع بالآجل من منظور سلبي مطلق، حيث إن إيجابياتها تفوق من سلبياتها، ويمثل تطبيقها تطويراً لآليات سوق المال، فسلبياتها في معظمها، تنحصر في السلوك غير المناسب لشريحة من الأفراد الذين يقبلون على هذه الأداة، وذلك من حيث توقيت عمليات الشراء والبيع، والتي تكون انفعالية وغير مبررة في غالبها، ناهيك عن سوء تقدير النتائج، هذا من جهة، ومن جهة أخرى، فإن ما يتردد عن أن السبب الرئيسي لتدهور أداء البورصة خلال العام الماضي والعام الحالي هو فسخ العقود الآجلة، هو اعتقاد غير صحيح من وجهة نظرنا، حيث إن نسبة العقود الآجلة إلى القيمة الرأسمالية في أقصاها لا تتجاوز 2% من إجمالي القيمة الرأسمالية للسوق، والتي تعتبر نسبة منخفضة للغاية، ولا تشكل تهديداً أو مخاطرة كبرى لأداء السوق ككل، ومما يؤكد ذلك، أنه عندما انخفضت تلك النسبة حالياً إلى الصفر تقريباً منذ بداية العام الحالي 2009، فإن التدهور مستمر في أداء البورصة، والذي يرجع إلى عدة عوامل أخرى غير متعلقة بالبيوع المستقبلية، ولا شك، فإنه لا يمكننا التطرق إلى تلك العوامل في هذا المقام.
وبما يتعلق بإحصائيات العقود الجارية، وهي العقود التي لم تستحق في تاريخ معين والناشئة من العمليات الآجلة سواء أثناء السوق الفوري أو بعده، فقد بلغ متوسط مبالغها 0،7% فقط من إجمالي القيمة الرأسمالية للسوق ككل، وذلك في نهاية كل عام من الأعوام 2004 حتى 2008، بما يعادل 232 مليون د.ك، وقد بلغت الذروة في نهاية عام 2004 بمعدل 1% من القيمة الرأسمالية للسوق وقتها، أما متوسط العقود الجارية من حيث الكميات للفترة المذكورة، فقد بلغت 1،1% من إجمالي رساميل الشركات المدرجة كعدد أسهم بما يعادل 544 مليون سهم، وقد بلغت ذورة تلك النسبة في نهاية عام 2007 بما يعادل 1،7% من إجمالي عدد الأسهم.
السوق الآجل
وعلى عكس النمو في السوق الفوري والبيوع المستقبلية، تراجع التداول في السوق الآجل ـ والذي يعمل بعد إغلاق السوق الفوري ـ بشكل ملحوظ جدًّا، حيث انخفض التداول فيه بنسبة 95% ما بين عامي 2004 و2008، ليصل التداول السنوي إلى 23 مليون د.ك خلال عام 2008، مقارنة بـ 418 مليون د.ك خلال عام 2004، علماً بأن ذروة السوق الآجل كانت خلال عام 2003، حين بلغت التداولات فيه 1.020 مليون د.ك.
وقد تراجع الاهتمام بالسوق الآجل منذ عام 2004 حتى الآن، نظراً لبدء العمل في البيوع المستقبلية، والتي تعتبر أداة مرنة وعملية أكثر من السوق الآجل، وذلك على الرغم من تحقيقهما للغرض نفسه، حيث لا يشتري صانع السوق في البيوع المستقبلية الأسهم إلا عندما يتلقى الأمر من العميل.وبالتالي، فإن صانع السوق لا تتبقى لديه أسهم تتطلب أعباء تمويلية ومراكز مكشوفة، كما هي حال صانع السوق الآجل بعد التداول الفوري، والذي يحتم عليه الوضع توفير مجموعة عريضة من الأسهم وبآجال مختلفة، ومن ثم عرضها على عملاء السوق الآجل، والذين يشترون ما يناسبهم ويتركون الباقي، وتبعاً لذلك فقد انخفض عدد صناع السوق للعقود الآجلة من سبعة صنّاع خلال عام 2004 إلى صانعين فقط في عام 2008، وهما شركتا الأوسط للاستثمار المالي، ووفرة للاستثمار الدولي.
عقود الآجل والبيوع المستقبلية ارتفعت 442% في 5 سنوات
اعد مركز الجمان تحليلاً عن حركة التداول في البورصة خلال 5 سنوات، وركز على البيوع المستقبلية والآجل، وقال: ارتفعت المبالغ النقدية المتداولة في سوق الكويت للأوراق المالية بمعدل 234% خلال الأعوام الخمسة الماضية لتبلغ 35.8 مليار د.ك خلال عام 2008 بالمقارنة مع 15.3 مليار د.ك خلال عام 2004، وقد سجل عام 2007 رقماً قياسياً في التداول بلغ 37.2 مليار د.ك.
من جهة أخرى، تواكبت حركة الكميات والمبالغ خلال تلك الفترة، ولو بنسب متفاوتة، عدا عام 2008 الذي شهد تناقضاً في النمو ما بين المتغيرين، حيث انخفضت المبالغ المتداولة بمعدل 4% تبعاً لانخفاض المؤشر، وهو الأمر الطبيعي، وذلك في مقابل ارتفاع الكميات المتداولة بمعدل 14%، وهو الأمر الاستثنائي. ويمكن تفسير هذا الاستثناء بالتوجه الملحوظ نحو الأسهم الرخيصة والمضاربية خلال عام 2008، مما رفع كمياتها في مقابل انخفاض المبالغ المتداولة، ويرجع جانب من ذلك الوضع الاستثنائي إلى ازدياد معدلات التداولات المصطنعة التي تمت خلال عام 2008، ناهيك عن ارتفاع حدة المضاربة، مما أدى إلى تدهور الأداء في نهاية المطاف، الذي ساهم بشكل رئيسي ومباشر في الأزمة المالية والاقتصادية الراهنة.
التداول إلى القيمة الرأسمالية
ومما يؤكد حالة عدم التوازن في الأداء خلال عام 2008 هو ارتفاع نسبة التداول إلى القيمة الرأسمالية للسوق بشكل حاد خلال العام المذكور لتبلغ 107%، وذلك بالمقارنة مع 61% كمتوسط لتلك النسبة خلال الأعوام من 2004 حتى 2007، حيث تُستنتج من هذا التحليل المبسط المبالغة الشديدة في التداول خلال عام 2008 بالمقارنة مع القيمة الرأسمالية للسوق، وهي ما كان لها تداعيات سلبية جسيمة عاناها سوق المال الكويتي بشكل ملحوظ منذ بداية الربع الثالث منذ عام 2008 حتى الآن.
البيوع المستقبلية والآجل
أما في ما يتعلق بالبيوع المستقبلية، وهي العقود الآجلة التي يتم تنفيذها خلال فترة السوق الفوري، فقد حققت نمواً حاداً خلال السنوات الخمس الماضية بلغ 442%، حيث ارتفعت عمليات الشراء الآجلة من 689 مليون د.ك خلال عام 2004 إلى 3,046 مليارات د.ك خلال عام 2008. كما ارتفعت نسب تداولات البيوع إلى تداولات السوق النقدي تدريجياً خلال الأعوام الخمسة الماضية لتبلغ 8.5% لعام 2008 مقابل 4.5% لعام 2004. وقد بلغت تداولات البيوع المستقبلية 8.7 مليارات د.ك خلال الأعوام الخمسة الماضية، وذلك بما يعادل 6.5% من تداولات السوق الفوري خلال نفس الفترة التي بلغت 134 مليار د.ك.
ولا شك أن الأثر الفعلي للبيوع في السوق الفوري أكثر من النسب المذكورة أعلاه، لكون تلك النسب تعكس عمليات الشراء فقط، فيما يجب الأخذ بالاعتبار عمليات البيع للعقود الآجلة من خلال السوق الفوري، التي لا تتوافر إحصاءات دقيقة عنها للأسف الشديد، ويمكن تقدير أثر البيوع الآجلة شراء وبيعاً في السوق الفوري أولياً بمضاعفة نسب عمليات الشراء، حيث إن الغالبية الساحقة من المتعاملين بالآجل هم من المضاربين، وبالتالي يُتوقع بيعهم لما يشترونه من أسهم قبل استحقاق عقودهم، إذ يندر قيام المتعاملين بالآجل بسداد مبلغ التمويل والاحتفاظ بالأسهم المشتراة لأجل متوسط أو طويل إلا ما قلّ منهم، وعليه يمكن القول إن عمليات البيوع المستقبلية قد شكلت 13% (6.5%2x) من إجمالي التداول في السوق الفوري خلال السنوات الخمس الماضية، وتعادل مبلغ 13.4 مليار د.ك كتقدير أولي كما أسلفنا.
صنّاع السوق
وتقدم خدمة البيوع المستقبلية شركات استثمارية يمكن إطلاق «صنّاع السوق» عليها اصطلاحا، وقد ارتفع عددها من بداية عام 2004 من سبعة إلى تسعة عشر صانع سوق نهاية عام 2008، ويتنوع أسس تقديمهم لهذه الخدمة ما بين شركات تقليدية وإسلامية، وذلك بـ 13 و6 على التوالي، وقد مرت تلك الخدمة بتطورات إيجابية منذ بدايتها حتى الآن، ومن أبرز تلك التطورات، احتساب كلفة التمويل على الرصيد غير المدفوع من قيمة الصفقة، حيث إنه كان يتم حساب تكلفة التمويل على كامل الصفقة بما فيها المبلغ المدفوع مقدماً، والذي كان وضعاً غير منطقي على الإطلاق، كما تم رفع قيمة الدفعة المقدمة من 20% من قيمة العقود إلى 30%، ثم إلى 40%، وذلك في سبيل تخفيض المخاطرة، حيث يؤدي هذا الإجراء إلى تخفيض احتمالات فسخ العقود الآجلة، وبالتالي تخفيض حدة عمليات البيع في ظروف التراجع، فقد كانت عمليات فسخ العقود في ما مضى تضغط بشدة على مستويات الأسعار، مما يفاقم من حدة هبوطها، والذي تراجع أثره السلبي اخيراً، مقارنة بالوضع السابق. من جانب آخر، يتردد حالياً البحث في إمكان رفع نسبة الدفعة المقدمة إلى 50% من قيمة الصفقة الآجلة لتخفيض درجة المخاطرة بشكل أكبر، والذي من شأنه دعم استقرار أداء البورصة خاصة في الظروف الحرجة والحساسة الحالية.
من جهة أخرى، فإننا نرى أهمية عدم النظر إلى أداة البيع بالآجل من منظور سلبي مطلق، حيث إن إيجابياتها تفوق من سلبياتها، ويمثل تطبيقها تطويراً لآليات سوق المال، فسلبياتها في معظمها، تنحصر في السلوك غير المناسب لشريحة من الأفراد الذين يقبلون على هذه الأداة، وذلك من حيث توقيت عمليات الشراء والبيع، والتي تكون انفعالية وغير مبررة في غالبها، ناهيك عن سوء تقدير النتائج، هذا من جهة، ومن جهة أخرى، فإن ما يتردد عن أن السبب الرئيسي لتدهور أداء البورصة خلال العام الماضي والعام الحالي هو فسخ العقود الآجلة، هو اعتقاد غير صحيح من وجهة نظرنا، حيث إن نسبة العقود الآجلة إلى القيمة الرأسمالية في أقصاها لا تتجاوز 2% من إجمالي القيمة الرأسمالية للسوق، والتي تعتبر نسبة منخفضة للغاية، ولا تشكل تهديداً أو مخاطرة كبرى لأداء السوق ككل، ومما يؤكد ذلك، أنه عندما انخفضت تلك النسبة حالياً إلى الصفر تقريباً منذ بداية العام الحالي 2009، فإن التدهور مستمر في أداء البورصة، والذي يرجع إلى عدة عوامل أخرى غير متعلقة بالبيوع المستقبلية، ولا شك، فإنه لا يمكننا التطرق إلى تلك العوامل في هذا المقام.
وبما يتعلق بإحصائيات العقود الجارية، وهي العقود التي لم تستحق في تاريخ معين والناشئة من العمليات الآجلة سواء أثناء السوق الفوري أو بعده، فقد بلغ متوسط مبالغها 0،7% فقط من إجمالي القيمة الرأسمالية للسوق ككل، وذلك في نهاية كل عام من الأعوام 2004 حتى 2008، بما يعادل 232 مليون د.ك، وقد بلغت الذروة في نهاية عام 2004 بمعدل 1% من القيمة الرأسمالية للسوق وقتها، أما متوسط العقود الجارية من حيث الكميات للفترة المذكورة، فقد بلغت 1،1% من إجمالي رساميل الشركات المدرجة كعدد أسهم بما يعادل 544 مليون سهم، وقد بلغت ذورة تلك النسبة في نهاية عام 2007 بما يعادل 1،7% من إجمالي عدد الأسهم.
السوق الآجل
وعلى عكس النمو في السوق الفوري والبيوع المستقبلية، تراجع التداول في السوق الآجل ـ والذي يعمل بعد إغلاق السوق الفوري ـ بشكل ملحوظ جدًّا، حيث انخفض التداول فيه بنسبة 95% ما بين عامي 2004 و2008، ليصل التداول السنوي إلى 23 مليون د.ك خلال عام 2008، مقارنة بـ 418 مليون د.ك خلال عام 2004، علماً بأن ذروة السوق الآجل كانت خلال عام 2003، حين بلغت التداولات فيه 1.020 مليون د.ك.
وقد تراجع الاهتمام بالسوق الآجل منذ عام 2004 حتى الآن، نظراً لبدء العمل في البيوع المستقبلية، والتي تعتبر أداة مرنة وعملية أكثر من السوق الآجل، وذلك على الرغم من تحقيقهما للغرض نفسه، حيث لا يشتري صانع السوق في البيوع المستقبلية الأسهم إلا عندما يتلقى الأمر من العميل.وبالتالي، فإن صانع السوق لا تتبقى لديه أسهم تتطلب أعباء تمويلية ومراكز مكشوفة، كما هي حال صانع السوق الآجل بعد التداول الفوري، والذي يحتم عليه الوضع توفير مجموعة عريضة من الأسهم وبآجال مختلفة، ومن ثم عرضها على عملاء السوق الآجل، والذين يشترون ما يناسبهم ويتركون الباقي، وتبعاً لذلك فقد انخفض عدد صناع السوق للعقود الآجلة من سبعة صنّاع خلال عام 2004 إلى صانعين فقط في عام 2008، وهما شركتا الأوسط للاستثمار المالي، ووفرة للاستثمار الدولي.