الوعب
22-12-2009, 03:15 PM
رويترز 22/12/2009
من شأن اقتراب شركة نخيل العقارية في دبي من التخلف عن سداد سندات اسلامية أن يثير دعوات لوضع قواعد أفضل لاشهار الافلاس في منطقة الخليج اذ تفتحت أعين المستثمرين على مخاطر مالية وقانونية بعد انتهاء سنوات الازدهار.
والصكوك من منتجات الدخل الثابت وتشبه السندات التقليدية تماما ولكن لا تحتسب عليها فائدة وتقدم تقريبا نفس القدر من الحماية الذي توفره سندات الشركات العادية غير المضمونة في حالة عدم السداد.
ويخضع عدد كبير من السندات الاسلامية للقانون الانجليزي لكن المستثمرين يضطرون عادة للذهاب الى محاكم محلية حتى اذا حكم قاض بريطاني لصالحهم لان عددا قليلا من دول الخليج يرتبط باتفاقات تنفيذ قانون مع الغرب.
وقال مصدر في مكتب محاماة كبير بمنطقة الخليج طلب عدم نشر اسمه "كل دولة ( خليجية) لها قانون افلاس ولكنها قوانين متقادمة في معظم الاحوال مقارنة مع القوانين البريطانية أو الامريكية التي تطورت خلال 200 عام."
وقد تنشأ المشاكل من القواعد التي تحدد سقف الفائدة المدفوعة لعدم وجود سابقة ملزمة ونقص المعرفة بالنظام المحلي وكيفية عمله.
وتجنبت دبي في اللحظة الاخيرة أن تصبح مسرحا لاكبر انهيار لصكوك اسلامية حتى الان عندما تدخلت جارتها أبوظبي بمساعدة مالية قدرها عشرة مليارات دولار مكنتها من سداد قيمة صكوك استحقت على شركة نخيل.
وسارعت دبي التي تسعى لاتفاق أوسع نطاقا على تعليق المطالبة بسداد ديون تبلغ 26 مليار دولار قائلة انها ستطبق قانون اعسار على نموذج الممارسات الدولية وستنشئ محكمة خاصة لاعادة هيكلة مجموعة دبي العالمية.
وقال المصدر القانوني "أي شيء يقود الى تشريع على غرار تشريعات العالم الاول وأعني المفاهيم الغربية سيكون خطوة للامام لان هذا المجال مجال معقد ويحتاج لتشريع حديث."
وسريعا ما أصبح التمويل الاسلامي - الذي نشأ في الاساس ليتيح اشكالا متوافقة مع الشريعة الاسلامية من الادوات المالية الحديثة - وسيلة لتحقيق عائد أكبر للمستثمرين الغربيين ورسوم باهظة للبنوك.
وأصدرت نخيل صكوكها في ذروة طفرة الائتمان في نهاية عام 2006 في أعقاب اصدار مماثل بقيمة 3.5 مليار دولار لمؤسسة الموانئ والجمارك والمنطقة الحرة في دبي.
وباع باركليز كابيتال وبنك دبي الاسلامي تلك الصكوك والتي كانت قابلة للتحويل الى أسهم قبل مناقشة تعويمها. وكان حجم الصكوك كبيرا جدا مقارنة مع المنتجات الاسلامية أو المرتبطة بالاسهم الاخرى.
وقال مسؤول ديون في أحد البنوك باحدى الاسواق الناشئة غير مشارك في أي من هذين الاصدارين "في عامي 2006 و2007 كان هناك الكثير مما يسمى المال الاسلامي فقط للحصول على العائد."
وكانت بعض البنوك الغربية - التي تعتمد بشكل كبير على دخل الفائدة - هي جهات الاصدار الرئيسية لمنتجات متوافقة للشريعة الاسلامية.
ويقول مصرفيون ومحامون يعملون في القطاع ان المستثمرين عادة ما يبدو أنهم يخطئون في تفسير المخاطر المالية والقانونية لتلك المنتجات رغم حقيقة أن الوثائق واضحة وتحصر جميع تلك المخاطر.
وقال روجر ويدربرن داي وهو شريك في الين اند اوفري للمحاماة "هناك كثير من الامور التي ينبغي اخذها في الاعتبار عند شراء تلك المنتجات وعندما تنظر في وثائق الطرح ستجد أن هناك مخاطر ملموسة.
"لكن لا يبدو أنها استوقفت احدا وأن الناس سعداء بالاستثمار في تلك الادوات رغم المخاطر القانونية الكبيرة."
وربما يأتي الارتباك جزئيا من الطريقة التي صممت بها الصكوك لتوفر مدفوعات ثابتة بدلا من الفائدة. وعادة يتضمن ذلك دفع ايجار لاصل أساسي مثل قطعة أرض أو عقار.
لكن المستثمرين ليس لديهم تأمين على الاصل اذا تعثر مصدر الصكوك بخلاف المنتجات المالية المنظمة مثل الاوراق المالية القائمة على رهون. وقد تكون الصكوك مستندة الى أصول ولكن ذلك لا يعني أنها مدعومة بأصول.
وقال المصدر الاول من مكتب المحاماة "الصكوك هي أداة دخل ثابت تشبه في خصائصها والمخاطر المحيطة بها السندات غير المضمونة للشركات وهذا هو الامر. ليس هناك أكثر من ذلك.
"الناس لهم رؤى مختلفة ولكنها خاطئة."
وكان اتفاق نخيل اتفاق اجارة وهو النوع الاكثر شيوعا حيث تبيع شركة مالية ذات غرض خاص الصكوك لمستثمرين. واشترت الشركة أصولا من نخيل التي أستأجرتها مرة أخرى بعد ذلك مقابل مدفوعات دورية.
ولو عجزت نخيل عن السداد لكانت تلك الشركة مجرد دائن غير مضمون.
خلاصة الامر هي أن الصكوك تحمل نفس المخاطر تقريبا التي يحملها أي سند غير مضمون في سوق ناشئة سواء كان اسلاميا أم لا. والمخاطر القانونية أكبر من مخاطر اتفاق عابر للحدود في الغرب ولكن ليس لانها منتجات مالية اسلامية.
وحتى المخاطر القانونية قد لا يصعب التغلب عليها كما يبدو. فدفع ايجار هو أمر معتاد في أي مكان من العالم لذا ربما تطبق المحاكم المحلية أيضا نظام الاجارة.
علاوة على ذلك فان معظم عقود الصكوك توفر مخرجا من المحكمة من خلال التحكيم. ولكن ذلك لا يختلف عن أي عملية اعادة هيكلة عند العجز عن السداد سواء كان الاصدار اسلاميا أم لا وفي سوق ناشئة أم متقدمة.
وقال ويدربرن داي "معظم الدائنين المتعقلين سيدركون أن ما يحصلون عليه من اعادة الهيكلة يفوق ما يحصلون عليه من تصفية السندات وهذه هي النتيجة المنطقية لاي مقاضاة ناجحة."
من شأن اقتراب شركة نخيل العقارية في دبي من التخلف عن سداد سندات اسلامية أن يثير دعوات لوضع قواعد أفضل لاشهار الافلاس في منطقة الخليج اذ تفتحت أعين المستثمرين على مخاطر مالية وقانونية بعد انتهاء سنوات الازدهار.
والصكوك من منتجات الدخل الثابت وتشبه السندات التقليدية تماما ولكن لا تحتسب عليها فائدة وتقدم تقريبا نفس القدر من الحماية الذي توفره سندات الشركات العادية غير المضمونة في حالة عدم السداد.
ويخضع عدد كبير من السندات الاسلامية للقانون الانجليزي لكن المستثمرين يضطرون عادة للذهاب الى محاكم محلية حتى اذا حكم قاض بريطاني لصالحهم لان عددا قليلا من دول الخليج يرتبط باتفاقات تنفيذ قانون مع الغرب.
وقال مصدر في مكتب محاماة كبير بمنطقة الخليج طلب عدم نشر اسمه "كل دولة ( خليجية) لها قانون افلاس ولكنها قوانين متقادمة في معظم الاحوال مقارنة مع القوانين البريطانية أو الامريكية التي تطورت خلال 200 عام."
وقد تنشأ المشاكل من القواعد التي تحدد سقف الفائدة المدفوعة لعدم وجود سابقة ملزمة ونقص المعرفة بالنظام المحلي وكيفية عمله.
وتجنبت دبي في اللحظة الاخيرة أن تصبح مسرحا لاكبر انهيار لصكوك اسلامية حتى الان عندما تدخلت جارتها أبوظبي بمساعدة مالية قدرها عشرة مليارات دولار مكنتها من سداد قيمة صكوك استحقت على شركة نخيل.
وسارعت دبي التي تسعى لاتفاق أوسع نطاقا على تعليق المطالبة بسداد ديون تبلغ 26 مليار دولار قائلة انها ستطبق قانون اعسار على نموذج الممارسات الدولية وستنشئ محكمة خاصة لاعادة هيكلة مجموعة دبي العالمية.
وقال المصدر القانوني "أي شيء يقود الى تشريع على غرار تشريعات العالم الاول وأعني المفاهيم الغربية سيكون خطوة للامام لان هذا المجال مجال معقد ويحتاج لتشريع حديث."
وسريعا ما أصبح التمويل الاسلامي - الذي نشأ في الاساس ليتيح اشكالا متوافقة مع الشريعة الاسلامية من الادوات المالية الحديثة - وسيلة لتحقيق عائد أكبر للمستثمرين الغربيين ورسوم باهظة للبنوك.
وأصدرت نخيل صكوكها في ذروة طفرة الائتمان في نهاية عام 2006 في أعقاب اصدار مماثل بقيمة 3.5 مليار دولار لمؤسسة الموانئ والجمارك والمنطقة الحرة في دبي.
وباع باركليز كابيتال وبنك دبي الاسلامي تلك الصكوك والتي كانت قابلة للتحويل الى أسهم قبل مناقشة تعويمها. وكان حجم الصكوك كبيرا جدا مقارنة مع المنتجات الاسلامية أو المرتبطة بالاسهم الاخرى.
وقال مسؤول ديون في أحد البنوك باحدى الاسواق الناشئة غير مشارك في أي من هذين الاصدارين "في عامي 2006 و2007 كان هناك الكثير مما يسمى المال الاسلامي فقط للحصول على العائد."
وكانت بعض البنوك الغربية - التي تعتمد بشكل كبير على دخل الفائدة - هي جهات الاصدار الرئيسية لمنتجات متوافقة للشريعة الاسلامية.
ويقول مصرفيون ومحامون يعملون في القطاع ان المستثمرين عادة ما يبدو أنهم يخطئون في تفسير المخاطر المالية والقانونية لتلك المنتجات رغم حقيقة أن الوثائق واضحة وتحصر جميع تلك المخاطر.
وقال روجر ويدربرن داي وهو شريك في الين اند اوفري للمحاماة "هناك كثير من الامور التي ينبغي اخذها في الاعتبار عند شراء تلك المنتجات وعندما تنظر في وثائق الطرح ستجد أن هناك مخاطر ملموسة.
"لكن لا يبدو أنها استوقفت احدا وأن الناس سعداء بالاستثمار في تلك الادوات رغم المخاطر القانونية الكبيرة."
وربما يأتي الارتباك جزئيا من الطريقة التي صممت بها الصكوك لتوفر مدفوعات ثابتة بدلا من الفائدة. وعادة يتضمن ذلك دفع ايجار لاصل أساسي مثل قطعة أرض أو عقار.
لكن المستثمرين ليس لديهم تأمين على الاصل اذا تعثر مصدر الصكوك بخلاف المنتجات المالية المنظمة مثل الاوراق المالية القائمة على رهون. وقد تكون الصكوك مستندة الى أصول ولكن ذلك لا يعني أنها مدعومة بأصول.
وقال المصدر الاول من مكتب المحاماة "الصكوك هي أداة دخل ثابت تشبه في خصائصها والمخاطر المحيطة بها السندات غير المضمونة للشركات وهذا هو الامر. ليس هناك أكثر من ذلك.
"الناس لهم رؤى مختلفة ولكنها خاطئة."
وكان اتفاق نخيل اتفاق اجارة وهو النوع الاكثر شيوعا حيث تبيع شركة مالية ذات غرض خاص الصكوك لمستثمرين. واشترت الشركة أصولا من نخيل التي أستأجرتها مرة أخرى بعد ذلك مقابل مدفوعات دورية.
ولو عجزت نخيل عن السداد لكانت تلك الشركة مجرد دائن غير مضمون.
خلاصة الامر هي أن الصكوك تحمل نفس المخاطر تقريبا التي يحملها أي سند غير مضمون في سوق ناشئة سواء كان اسلاميا أم لا. والمخاطر القانونية أكبر من مخاطر اتفاق عابر للحدود في الغرب ولكن ليس لانها منتجات مالية اسلامية.
وحتى المخاطر القانونية قد لا يصعب التغلب عليها كما يبدو. فدفع ايجار هو أمر معتاد في أي مكان من العالم لذا ربما تطبق المحاكم المحلية أيضا نظام الاجارة.
علاوة على ذلك فان معظم عقود الصكوك توفر مخرجا من المحكمة من خلال التحكيم. ولكن ذلك لا يختلف عن أي عملية اعادة هيكلة عند العجز عن السداد سواء كان الاصدار اسلاميا أم لا وفي سوق ناشئة أم متقدمة.
وقال ويدربرن داي "معظم الدائنين المتعقلين سيدركون أن ما يحصلون عليه من اعادة الهيكلة يفوق ما يحصلون عليه من تصفية السندات وهذه هي النتيجة المنطقية لاي مقاضاة ناجحة."