مهناعبدالله
17-12-2006, 08:05 PM
:dance السيولة العالية جنبت أسواق المملكة والإمارات وقطر من أزمات الطور الثاني للفقاعة
خبراء : أسواق الخليج مرشحة لاسترداد عافيتها خلال عام
- محمد الخنيفر من الرياض - (هاتفيا) دبي - 27/11/1427هـ
أكد لـ "الاقتصادية" بنك دويتشه الألماني أن السوقين السعودية والإماراتية سيستردان عافيتهما "بشكل أسرع" حالما يشعر صغار المتعاملين فيهما أنهما وصلا إلى أدنى مستوياتهما. وأرجع البنك الألماني سبب تمسكه بهذا التوقع إلى السيولة الهائلة التي يكتنزها اقتصاد هذين الدولتين، إضافة إلى أن هذا الانهيار، بحسب البنك، يختلف عن الانهيارات السابقة التي شهدتها الأسواق الناشئة الأخرى. وقال زاهد تشودهوري رئيس قسم الأبحاث في الشرق الأوسط في تقرير للبنك بعنوان "واحة من الفرص"، "إن هذين السوقين تختلفان عن سوق ناسداك الأمريكي الذي أخذ ست سنوات ليلامس ويتعدى مستويات المؤشر السابقة قبل بداية الانهيار، إلا أن هذه الفترة ستكون أقصر نظرا لقوة الاقتصاد الخليجي والمشاريع الكبرى التي يجلبها معه في السنوات القليلة المقبلة".
وأوضح زاهد تشودهوري - من مقر إقامته في دبي "أن عوامل صناعة السوق تتشارك بها عدة أطراف وليست مقتصرة على فئة واحدة". وطالب بضرورة إيجاد آلية تعاون بين هيئة سوق المال وكبار وصغار المتعاملين وشركات أوراق المال المقبلة والصناديق الحكومية من أجل المحافظة على اتزان البورصة السعودية وثباتها. وأضاف أن التدخل الحكومي لن يجدي نفعا في حالة عدم تعاون تلك الأطراف. ودعا الباحث الاقتصادي إلى عدم الالتفات للأصوات التي تطالب بإغلاق سوق الاكتتابات بقوله "لا نشجع على ذلك فهي تعطي خيارات أوسع للمستثمرين وهي أمر حيوي للسوق السعودية".
وكان كينجسمايا بوند رئيس قسم استراتيجية الأسهم للأسواق الناشئة في بنك دويتشه الألماني، وزاهد تشودهوري رئيس قسم الأبحاث في الشرق الأوسط في البنك، قد أعدا تقريرا عن استراتيجية الاستثمار في الشرق الأوسط بعنوان "واحة من الفرص" نشر على موقع البنك الإلكتروني، تناولا فيه وضع أسواق الشرق الأوسط وتوقعاتهما المستقبلية لهذه الأسواق. هنا ملخص للتقرير:
قاربت الفقاعة على الانتهاء
شهدت بعض الأسواق الرئيسية في المنطقة، وهي السعودية، الإمارات، وقطر، فقاعات في الفترة الأخيرة، وهبطت قيمة الأسهم في المتوسط بنسبة 60 في المائة عن متوسط معدلات الذروة التي شهدتها خلال الأشهر الـ 12 الماضية، ويشبه هذا الانفجار في الفقاعات ما حدث في عدد من الأسواق الناشئة الأخرى. ولكن الذي حدث هو أن المستثمرين المحليين فقدوا ثقتهم بالأسواق الثلاث المذكورة، حيث وصلت معدلات التداول اليومية، ومؤشر القوة النسبية للأسهم، ومشاعر الاطمئنان في التداول، إلى مستويات متدنية للغاية. ولكن المنطقة، بفضل أموال النفط، تمكنت من تجنب الوقوع في الطور الثاني من الفقاعة الذي يضر في العادة بالعملات والبنوك. بل إن الشركات في المنطقة لا تزال تشهد النمو، حيث شهدت مبيعات وإيرادات الربع الثالث ارتفاعاً بنسبة 10 في المائة عن الربع السابق.
ضرر محدود من الطور الثاني للفقاعة
إن أكثر الجوانب التي تتعرض للضرر في معظم الانهيارات في الأسواق المالية للأسواق الناشئة هي انهيار العملة والنظام البنكي. لكن بفضل السيولة العالية لم تتعرض المنطقة لهذا النوع من الانهيار، فضلاً عن ذلك استطاعت الشركات ذات الرسملة السوقية العالية أن تنجو من الآثار المفرطة للفقاعة، حيث كان ما نسبته 5 في المائة فقط من الإيرادات في 2005 من الإيرادات غير التشغيلية. بل إن الشركات لا تزال تشهد في الربع الثالث من عام 2006، وهو ربع نرى أن بياناته لم تتأثر بوقع الفقاعة، لا تزال تشهد مستويات من النمو تبلغ 10 في المائة في كل من المبيعات والإيرادات.
الأسواق في المنطقة لا تتأثر بالوضع العالمي
يتمتع الاقتصاد في الأسواق الرئيسية في منطقة الشرق الأوسط بعملات قوية ومحمية جيداً، ما يعني أنها غير مكشوفة أمام شهية المخاطرة للمستثمرين العالميين أو أمام الفجوات العالية في أسعار الأوراق المالية، على عكس كثير من الأسواق الناشئة الأخرى، من جنوب إفريقيا إلى البرازيل.
فضلاً عن ذلك يغلب على الأسواق أن تتحرك بفعل قوانينها الديناميكية الخاصة بها، على اعتبار أن المنطقة تشهد نمواً محلياً قوياً للغاية، ما يجعلها ملاذاً آمناً للراغبين في تجنب عوامل المخاطرة في الولايات المتحدة. ثم إن الأسواق في المنطقة تظهر ارتباطاً ضعيفاً للغاية بحركة الأسواق في بقية أنحاء العالم. فالسوق السعودية، وهي السوق الرئيسية في المنطقة، لم تظهر ارتباطاً يذكر بحركة الأسواق في الولايات المتحدة على مدى بضع سنين، وهو عامل تشترك معها فيه الأسواق الأخرى في المنطقة.
إن الصلة الرئيسية من الشرق الأوسط إلى بقية الأسواق الناشئة هي أسعار نفط. وكما سنبين في القسم الخاص بالمخاطر من هذا التقرير، فإذا انخفض سعر نفط "متوسط غرب تكساس" إلى مستوى 38 دولاراً للبرميل الواحد، فإن المنطقة حينئذ لن تتمتع بفائض في المالية العامة أو في الحساب الجاري. وبالتالي فإن هناك بالتأكيد صلة بين النمو الاقتصادي العالمي وبين الشرق الأوسط. ولكننا نرى أنه حتى يهبط سعر النفط هبوطاً كبيراً إلى ما دون مستوى 40 دولاراً للبرميل الواحد فإن ذلك لن يتم إلا في حالة حدوث هبوط كبير في النمو الاقتصادي العالمي.
الآثار الثانوية لانفجار الفقاعة
شهدت أربع أسواق انهياراً كبيراً هذا العام، ولا يزال الانهيار مستمراً فيها، وهي السعودية، الإمارات، قطر، والأردن. حيث إن السعودية والإمارات تمثلان معظم الرسملة السوقية في المنطقة، فقد ارتأينا التركيز عليهما.
وسار مجرى انفجار هذه الفقاعة على نحو عجيب تماماً كما نرى في الملاحظات الواردة أدناه:
بفضل الفائض القوي للغاية في الحساب الجاري وفي المالية العامة، لم يكن هناك ضغط على العملات المحلية. ومن هذا الباب فقط يمكن على الفور التمييز بين انفجار هذه الفقاعة وبين معظم الانهيارات التي شهدتها الأسواق الناشئة، التي كان العنصر الرئيسي فيها هو انهيار العملات. وتشير حساباتنا إلى أن ثلاثة أرباع الانهيارات في الأسواق الناشئة، ومعظم الانهيارات المشهورة (المكسيك في 1994، آسيا في 1997، روسيا في 1998، تركيا في 2000، والأرجنتين في 2001) هي انهيارات مرتبطة بالعملات.
لم يتعرض النظام البنكي للضغط، كما أن نسبة القروض غير المنتجة تظل (حتى الآن) نسبة متدنية. وأن انهيار النظام البنكي من السمات المعهودة التي تصاحب انهيار الأسواق المالية في الأسواق الناشئة، حيث يغلب على البنوك أن تتعرض لأضرار كبيرة.
لم يتعرض النمو الاقتصادي المحلي للتباطؤ، وهذا على سبيل المثال هو أحد الفروق بين انفجار الفقاعة في المنطقة وبين انفجار الفقاعة في الولايات المتحدة وأوروبا في الفترة من 2000 إلى 2003. كانت الإيرادات حقيقية ولا تزال تواصل القدوم للشركات. ومن هذا الباب فإن انفجار الفقاعة يختلف عن انفجار فقاعة ناسداك.
ظلت سوق الاكتتابات العامة الأولية مفتوحة، كما أن المبالغ التي جمعت من الاكتتابات في عام 2005 تعادل المبالغ التي جمعت في عام 2006. وهذا إن دل على شيء فإنه يدل على مقدار السيولة المحلية الممتازة، وهو مؤشر لا يستطيع المستثمرون المفرطون في الحذر تجاهله دون الوقوع في الخسارة. وتستمر الأموال في التدفق نحو الأسواق المجاورة، ما يساعد على التخفيف من أعبائها حتى في الوقت الذي يتراجع فيه وضع السوقين الماليتين الرئيسيتين، وهما سوقا السعودية والإمارات. ونتيجة لذلك ارتفعت سوق المغرب هذا العام بنسبة 53 في المائة حتى في الوقت الذي شهدت فيه السوق السعودية هبوطاً سالباً بنسبة 49 في المائة.
جدير بالذكر أن هناك جانبين لوقع انفجار الفقاعة يجعلاننا نتوخى الحذر في تحليلاتنا على الرغم من الآثار الثانوية الحميدة للغاية حتى الآن، الأول هو اختفاء الإيرادات نتيجة آثار الفقاعة، والثاني هو الخسائر الناتجة عن انفجار الفقاعة.
الإيرادات المرتبطة بالفقاعة
تنقسم الإيرادات المرتبطة بالفقاعة إلى مجموعتين رئيسيتين: الأرباح المتحصلة من الاستثمارات في الشركات الأخرى (وهذا كان العلامة الرئيسية لفقاعة ناسداك). وهذا النوع من الاستثمار اضطلع به عدد كبير من الشركات الصغيرة، خصوصاً في قطاع الأسمنت. وينبغي أن تقيد الأرباح المتحصلة من الاستثمار في الشركات الأخرى تحت بند الدخل غير التشغيلي (وهو ما يبدو أنه يحدث بالفعل). وكما يبين الشكل رقم 3، فإن الأرباح المتحصلة من الدخل غير التشغيلي في عام 2005 والنصف الأول من عام 2006 لا تشكل موضوعاً رئيسياً لمعظم الشركات ذات الرسملة السوقية الكبيرة، حيث إنها لا تشكل إلا 5 في المائة فقط من إجمالي الدخل التشغيلي وغير التشغيلي لذلك العام في المتوسط الذي حسبناه بمراعاة أحجام إيرادات الشركات الكبيرة في معظم أرجاء المنطقة. وفي رأينا أن هذا النوع من النشاط الاستثماري القائم على المضاربة هو مشكلة محصورة فقط في الشركات الصغيرة التي تشكل وزناً خفيفاً في المؤشر (نسبة إلى صغر إيراداتها عموماً).
انفجار الفقاعة لم يكتمل بعد
بطبيعة الحال لم يكن الأداء منتظماً في المنطقة منذ تقريرنا الأخير الصادر في منتصف عام 2005. وبشكل عام، انهارت الفقاعة بالتأكيد في المركز (السعودية، الإمارات، وقطر). ولكن الأسواق المجاورة استطاعت التعامل مع الوضع والنجاة دون أضرار كبيرة، ويعود الفضل في ذلك إلى السيولة العالية وتدني مستويات التقييم الأولي. ويعرب كثير من المستثمرين عن قلقهم من أن الفقاعة ستواصل انهيارها في المركز. وسبق أن تفحصنا الحجج التي تقول إن التقييمات هي الآن معقولة (من حيث نسبة سعر السهم إلى إيرادات السهم). وفي رأينا أن اقتران النمو الاقتصادي المحلي القوي في الوقت الحاضر مع الآفاق الجذابة على المدى الطويل يجعلنا نميل إلى أن نحسن الظن في وضع ومستقبل الأسواق.
يأس المستثمرين المحليين من السوق
المشكلة هي أن الذين يحددون مستوى الأسواق المذكورة هم المستثمرون المحليون وليس الأجانب أو أهل الاستثمار في القيمة. ونحن نقدر أن 90 في المائة من المستثمرين المحليين هم من الأفراد. وكما يبين الشكل رقم 4 فإنه يبدو أن هؤلاء المستثمرين يئسوا إلى حد كبير من السوق. وانهارت أحجام التداول اليومي في الأسواق. على سبيل المثال، وصلت أحجام التداول اليومي في السعودية إلى ما يزيد على خمسة مليارات دولار في اليوم. ولكنها الآن انخفضت إلى مستوى ما دون ملياري دولار في اليوم، وهو معدلها الذي شهدته الأسواق آخر مرة في عام 2004.
متى سيتوقف الهبوط؟
إن الموضوع الذي يهم المستثمرين الأجانب هو متى يتوقف المستثمرون المحليون عن البيع. وسعياً منا للإجابة عن هذا السؤال، درسنا أداء عدد من الأسواق الأخرى في أعقاب انهيار الفقاعة. وكما ذكرنا سابقاً، فإن الشرق الأوسط له وضع عجيب من حيث أن الآثار الثانوية لانهيار الفقاعة كانت طفيفة، ولذلك ليس من الإنصاف أن نعتبر أن انهيار الأسواق الناشئة بسبب العملات هو الأنموذج للدراسة والتحليل. وبالمثل، لا نستطيع دائماً مقارنة الأسواق المالية في الأسواق الناشئة بمثيلاتها في الدول المتقدمة، على اعتبار أنه يغلب على الأسواق الناشئة المرور في تقلبات عنيفة. وبالتالي سنركز على الانهيارات في الأسواق التي من قبيل الصين أو هونج كونج حيث حافظت العملة على استقرارها. إذا كانت هناك من عبر نستقيها في هذا المقام من حالات الانهيار الأخرى، فإنها تشير إلى أن انفجار الفقاعة يستغرق ما بين 12 و 18 شهراً، وأن الأسواق خسرت ما بين 50 و 70 بالمائة من قيمتها، ويحدث ذلك في العادة من خلال حركتين لهما معالم محددة.
بعد ذلك يغلب على الأسواق أن تستعيد وضعها السابق بنسبة 20 بالمائة قبل أن تتحرك إلى الأعلى خلال الأشهر الـ 12 التالية بنسب تصل إلى 100 في المائة. وبطبيعة الحال فإن هذه التحركات ليست منتظمة، على اعتبار أن بعض الأسواق (مثل ناسداك) لا تزال تواصل ركودها بعد مرور 12 شهراً آخر على وصولها إلى أدنى مستوى لها، في حين أن بعض الأسواق الأخرى (مثل اليونان) استغرقت فترة أطول بكثير (ما يزيد على ثلاث سنوات) للوصول إلى أدنى مستوياتها.
منقول من الصحيفة الاقتصادية
خبراء : أسواق الخليج مرشحة لاسترداد عافيتها خلال عام
- محمد الخنيفر من الرياض - (هاتفيا) دبي - 27/11/1427هـ
أكد لـ "الاقتصادية" بنك دويتشه الألماني أن السوقين السعودية والإماراتية سيستردان عافيتهما "بشكل أسرع" حالما يشعر صغار المتعاملين فيهما أنهما وصلا إلى أدنى مستوياتهما. وأرجع البنك الألماني سبب تمسكه بهذا التوقع إلى السيولة الهائلة التي يكتنزها اقتصاد هذين الدولتين، إضافة إلى أن هذا الانهيار، بحسب البنك، يختلف عن الانهيارات السابقة التي شهدتها الأسواق الناشئة الأخرى. وقال زاهد تشودهوري رئيس قسم الأبحاث في الشرق الأوسط في تقرير للبنك بعنوان "واحة من الفرص"، "إن هذين السوقين تختلفان عن سوق ناسداك الأمريكي الذي أخذ ست سنوات ليلامس ويتعدى مستويات المؤشر السابقة قبل بداية الانهيار، إلا أن هذه الفترة ستكون أقصر نظرا لقوة الاقتصاد الخليجي والمشاريع الكبرى التي يجلبها معه في السنوات القليلة المقبلة".
وأوضح زاهد تشودهوري - من مقر إقامته في دبي "أن عوامل صناعة السوق تتشارك بها عدة أطراف وليست مقتصرة على فئة واحدة". وطالب بضرورة إيجاد آلية تعاون بين هيئة سوق المال وكبار وصغار المتعاملين وشركات أوراق المال المقبلة والصناديق الحكومية من أجل المحافظة على اتزان البورصة السعودية وثباتها. وأضاف أن التدخل الحكومي لن يجدي نفعا في حالة عدم تعاون تلك الأطراف. ودعا الباحث الاقتصادي إلى عدم الالتفات للأصوات التي تطالب بإغلاق سوق الاكتتابات بقوله "لا نشجع على ذلك فهي تعطي خيارات أوسع للمستثمرين وهي أمر حيوي للسوق السعودية".
وكان كينجسمايا بوند رئيس قسم استراتيجية الأسهم للأسواق الناشئة في بنك دويتشه الألماني، وزاهد تشودهوري رئيس قسم الأبحاث في الشرق الأوسط في البنك، قد أعدا تقريرا عن استراتيجية الاستثمار في الشرق الأوسط بعنوان "واحة من الفرص" نشر على موقع البنك الإلكتروني، تناولا فيه وضع أسواق الشرق الأوسط وتوقعاتهما المستقبلية لهذه الأسواق. هنا ملخص للتقرير:
قاربت الفقاعة على الانتهاء
شهدت بعض الأسواق الرئيسية في المنطقة، وهي السعودية، الإمارات، وقطر، فقاعات في الفترة الأخيرة، وهبطت قيمة الأسهم في المتوسط بنسبة 60 في المائة عن متوسط معدلات الذروة التي شهدتها خلال الأشهر الـ 12 الماضية، ويشبه هذا الانفجار في الفقاعات ما حدث في عدد من الأسواق الناشئة الأخرى. ولكن الذي حدث هو أن المستثمرين المحليين فقدوا ثقتهم بالأسواق الثلاث المذكورة، حيث وصلت معدلات التداول اليومية، ومؤشر القوة النسبية للأسهم، ومشاعر الاطمئنان في التداول، إلى مستويات متدنية للغاية. ولكن المنطقة، بفضل أموال النفط، تمكنت من تجنب الوقوع في الطور الثاني من الفقاعة الذي يضر في العادة بالعملات والبنوك. بل إن الشركات في المنطقة لا تزال تشهد النمو، حيث شهدت مبيعات وإيرادات الربع الثالث ارتفاعاً بنسبة 10 في المائة عن الربع السابق.
ضرر محدود من الطور الثاني للفقاعة
إن أكثر الجوانب التي تتعرض للضرر في معظم الانهيارات في الأسواق المالية للأسواق الناشئة هي انهيار العملة والنظام البنكي. لكن بفضل السيولة العالية لم تتعرض المنطقة لهذا النوع من الانهيار، فضلاً عن ذلك استطاعت الشركات ذات الرسملة السوقية العالية أن تنجو من الآثار المفرطة للفقاعة، حيث كان ما نسبته 5 في المائة فقط من الإيرادات في 2005 من الإيرادات غير التشغيلية. بل إن الشركات لا تزال تشهد في الربع الثالث من عام 2006، وهو ربع نرى أن بياناته لم تتأثر بوقع الفقاعة، لا تزال تشهد مستويات من النمو تبلغ 10 في المائة في كل من المبيعات والإيرادات.
الأسواق في المنطقة لا تتأثر بالوضع العالمي
يتمتع الاقتصاد في الأسواق الرئيسية في منطقة الشرق الأوسط بعملات قوية ومحمية جيداً، ما يعني أنها غير مكشوفة أمام شهية المخاطرة للمستثمرين العالميين أو أمام الفجوات العالية في أسعار الأوراق المالية، على عكس كثير من الأسواق الناشئة الأخرى، من جنوب إفريقيا إلى البرازيل.
فضلاً عن ذلك يغلب على الأسواق أن تتحرك بفعل قوانينها الديناميكية الخاصة بها، على اعتبار أن المنطقة تشهد نمواً محلياً قوياً للغاية، ما يجعلها ملاذاً آمناً للراغبين في تجنب عوامل المخاطرة في الولايات المتحدة. ثم إن الأسواق في المنطقة تظهر ارتباطاً ضعيفاً للغاية بحركة الأسواق في بقية أنحاء العالم. فالسوق السعودية، وهي السوق الرئيسية في المنطقة، لم تظهر ارتباطاً يذكر بحركة الأسواق في الولايات المتحدة على مدى بضع سنين، وهو عامل تشترك معها فيه الأسواق الأخرى في المنطقة.
إن الصلة الرئيسية من الشرق الأوسط إلى بقية الأسواق الناشئة هي أسعار نفط. وكما سنبين في القسم الخاص بالمخاطر من هذا التقرير، فإذا انخفض سعر نفط "متوسط غرب تكساس" إلى مستوى 38 دولاراً للبرميل الواحد، فإن المنطقة حينئذ لن تتمتع بفائض في المالية العامة أو في الحساب الجاري. وبالتالي فإن هناك بالتأكيد صلة بين النمو الاقتصادي العالمي وبين الشرق الأوسط. ولكننا نرى أنه حتى يهبط سعر النفط هبوطاً كبيراً إلى ما دون مستوى 40 دولاراً للبرميل الواحد فإن ذلك لن يتم إلا في حالة حدوث هبوط كبير في النمو الاقتصادي العالمي.
الآثار الثانوية لانفجار الفقاعة
شهدت أربع أسواق انهياراً كبيراً هذا العام، ولا يزال الانهيار مستمراً فيها، وهي السعودية، الإمارات، قطر، والأردن. حيث إن السعودية والإمارات تمثلان معظم الرسملة السوقية في المنطقة، فقد ارتأينا التركيز عليهما.
وسار مجرى انفجار هذه الفقاعة على نحو عجيب تماماً كما نرى في الملاحظات الواردة أدناه:
بفضل الفائض القوي للغاية في الحساب الجاري وفي المالية العامة، لم يكن هناك ضغط على العملات المحلية. ومن هذا الباب فقط يمكن على الفور التمييز بين انفجار هذه الفقاعة وبين معظم الانهيارات التي شهدتها الأسواق الناشئة، التي كان العنصر الرئيسي فيها هو انهيار العملات. وتشير حساباتنا إلى أن ثلاثة أرباع الانهيارات في الأسواق الناشئة، ومعظم الانهيارات المشهورة (المكسيك في 1994، آسيا في 1997، روسيا في 1998، تركيا في 2000، والأرجنتين في 2001) هي انهيارات مرتبطة بالعملات.
لم يتعرض النظام البنكي للضغط، كما أن نسبة القروض غير المنتجة تظل (حتى الآن) نسبة متدنية. وأن انهيار النظام البنكي من السمات المعهودة التي تصاحب انهيار الأسواق المالية في الأسواق الناشئة، حيث يغلب على البنوك أن تتعرض لأضرار كبيرة.
لم يتعرض النمو الاقتصادي المحلي للتباطؤ، وهذا على سبيل المثال هو أحد الفروق بين انفجار الفقاعة في المنطقة وبين انفجار الفقاعة في الولايات المتحدة وأوروبا في الفترة من 2000 إلى 2003. كانت الإيرادات حقيقية ولا تزال تواصل القدوم للشركات. ومن هذا الباب فإن انفجار الفقاعة يختلف عن انفجار فقاعة ناسداك.
ظلت سوق الاكتتابات العامة الأولية مفتوحة، كما أن المبالغ التي جمعت من الاكتتابات في عام 2005 تعادل المبالغ التي جمعت في عام 2006. وهذا إن دل على شيء فإنه يدل على مقدار السيولة المحلية الممتازة، وهو مؤشر لا يستطيع المستثمرون المفرطون في الحذر تجاهله دون الوقوع في الخسارة. وتستمر الأموال في التدفق نحو الأسواق المجاورة، ما يساعد على التخفيف من أعبائها حتى في الوقت الذي يتراجع فيه وضع السوقين الماليتين الرئيسيتين، وهما سوقا السعودية والإمارات. ونتيجة لذلك ارتفعت سوق المغرب هذا العام بنسبة 53 في المائة حتى في الوقت الذي شهدت فيه السوق السعودية هبوطاً سالباً بنسبة 49 في المائة.
جدير بالذكر أن هناك جانبين لوقع انفجار الفقاعة يجعلاننا نتوخى الحذر في تحليلاتنا على الرغم من الآثار الثانوية الحميدة للغاية حتى الآن، الأول هو اختفاء الإيرادات نتيجة آثار الفقاعة، والثاني هو الخسائر الناتجة عن انفجار الفقاعة.
الإيرادات المرتبطة بالفقاعة
تنقسم الإيرادات المرتبطة بالفقاعة إلى مجموعتين رئيسيتين: الأرباح المتحصلة من الاستثمارات في الشركات الأخرى (وهذا كان العلامة الرئيسية لفقاعة ناسداك). وهذا النوع من الاستثمار اضطلع به عدد كبير من الشركات الصغيرة، خصوصاً في قطاع الأسمنت. وينبغي أن تقيد الأرباح المتحصلة من الاستثمار في الشركات الأخرى تحت بند الدخل غير التشغيلي (وهو ما يبدو أنه يحدث بالفعل). وكما يبين الشكل رقم 3، فإن الأرباح المتحصلة من الدخل غير التشغيلي في عام 2005 والنصف الأول من عام 2006 لا تشكل موضوعاً رئيسياً لمعظم الشركات ذات الرسملة السوقية الكبيرة، حيث إنها لا تشكل إلا 5 في المائة فقط من إجمالي الدخل التشغيلي وغير التشغيلي لذلك العام في المتوسط الذي حسبناه بمراعاة أحجام إيرادات الشركات الكبيرة في معظم أرجاء المنطقة. وفي رأينا أن هذا النوع من النشاط الاستثماري القائم على المضاربة هو مشكلة محصورة فقط في الشركات الصغيرة التي تشكل وزناً خفيفاً في المؤشر (نسبة إلى صغر إيراداتها عموماً).
انفجار الفقاعة لم يكتمل بعد
بطبيعة الحال لم يكن الأداء منتظماً في المنطقة منذ تقريرنا الأخير الصادر في منتصف عام 2005. وبشكل عام، انهارت الفقاعة بالتأكيد في المركز (السعودية، الإمارات، وقطر). ولكن الأسواق المجاورة استطاعت التعامل مع الوضع والنجاة دون أضرار كبيرة، ويعود الفضل في ذلك إلى السيولة العالية وتدني مستويات التقييم الأولي. ويعرب كثير من المستثمرين عن قلقهم من أن الفقاعة ستواصل انهيارها في المركز. وسبق أن تفحصنا الحجج التي تقول إن التقييمات هي الآن معقولة (من حيث نسبة سعر السهم إلى إيرادات السهم). وفي رأينا أن اقتران النمو الاقتصادي المحلي القوي في الوقت الحاضر مع الآفاق الجذابة على المدى الطويل يجعلنا نميل إلى أن نحسن الظن في وضع ومستقبل الأسواق.
يأس المستثمرين المحليين من السوق
المشكلة هي أن الذين يحددون مستوى الأسواق المذكورة هم المستثمرون المحليون وليس الأجانب أو أهل الاستثمار في القيمة. ونحن نقدر أن 90 في المائة من المستثمرين المحليين هم من الأفراد. وكما يبين الشكل رقم 4 فإنه يبدو أن هؤلاء المستثمرين يئسوا إلى حد كبير من السوق. وانهارت أحجام التداول اليومي في الأسواق. على سبيل المثال، وصلت أحجام التداول اليومي في السعودية إلى ما يزيد على خمسة مليارات دولار في اليوم. ولكنها الآن انخفضت إلى مستوى ما دون ملياري دولار في اليوم، وهو معدلها الذي شهدته الأسواق آخر مرة في عام 2004.
متى سيتوقف الهبوط؟
إن الموضوع الذي يهم المستثمرين الأجانب هو متى يتوقف المستثمرون المحليون عن البيع. وسعياً منا للإجابة عن هذا السؤال، درسنا أداء عدد من الأسواق الأخرى في أعقاب انهيار الفقاعة. وكما ذكرنا سابقاً، فإن الشرق الأوسط له وضع عجيب من حيث أن الآثار الثانوية لانهيار الفقاعة كانت طفيفة، ولذلك ليس من الإنصاف أن نعتبر أن انهيار الأسواق الناشئة بسبب العملات هو الأنموذج للدراسة والتحليل. وبالمثل، لا نستطيع دائماً مقارنة الأسواق المالية في الأسواق الناشئة بمثيلاتها في الدول المتقدمة، على اعتبار أنه يغلب على الأسواق الناشئة المرور في تقلبات عنيفة. وبالتالي سنركز على الانهيارات في الأسواق التي من قبيل الصين أو هونج كونج حيث حافظت العملة على استقرارها. إذا كانت هناك من عبر نستقيها في هذا المقام من حالات الانهيار الأخرى، فإنها تشير إلى أن انفجار الفقاعة يستغرق ما بين 12 و 18 شهراً، وأن الأسواق خسرت ما بين 50 و 70 بالمائة من قيمتها، ويحدث ذلك في العادة من خلال حركتين لهما معالم محددة.
بعد ذلك يغلب على الأسواق أن تستعيد وضعها السابق بنسبة 20 بالمائة قبل أن تتحرك إلى الأعلى خلال الأشهر الـ 12 التالية بنسب تصل إلى 100 في المائة. وبطبيعة الحال فإن هذه التحركات ليست منتظمة، على اعتبار أن بعض الأسواق (مثل ناسداك) لا تزال تواصل ركودها بعد مرور 12 شهراً آخر على وصولها إلى أدنى مستوى لها، في حين أن بعض الأسواق الأخرى (مثل اليونان) استغرقت فترة أطول بكثير (ما يزيد على ثلاث سنوات) للوصول إلى أدنى مستوياتها.
منقول من الصحيفة الاقتصادية