ahmed jasim
17-02-2007, 10:21 AM
أعد مركز الأبحاث ووضع استراتيجيات الاستثمار في بنك باركليز البريطاني تقريرا حول اقتصادات دول مجلس التعاون الخليجي وبورصاتها وعملاتها. وتناول التقرير في 5 صفحات أسواق الأسهم وأسباب تراجعها والأسعار المشجعة للشراء التي وصلت إليها الأسهم اليوم. وتنشر 'القبس' هذه الدراسة التي حصلت عليها من الرئيس التنفيذي ل'باركليز ويلث'، ذراع البنك العالمي لإدارة الثروات.
2006 كان عام قلق لأسواق الأسهم الخليجية الستة حسب مؤشر ام اس سي آي (Morgan Stanley Capital International) لأسواق الخليج الناشئة. فبعد الاحتفال بنتائج عام 2005، فقد مؤشر السعودية (الذي يضم وحده أكثر من 40 في المائة من قيمة أسواق المنطقة) حوالي الثلثين من قيمته في 12 شهرا، كما شهد سوقا الإمارات (ثقله 17 في المائة) وقطر (8 في المائة) تراجعا بحوالي 40 في المائة من قيمتهما. كما هوت بورصة الكويت (التي تحتل 30 في المائة من قيمة أسواق الخليج مجتمعة) حوالي 10 في المائة، والبحرين (تحتل 2 في المائة) لم تكن أوفر حظا بكثير. وحدها عمان (التي تحتل أيضا 2 في المائة) عارضت الاتجاه التنازلي مع أرباح متواضعة خلال العام.
نظرة سياقية
اجتاحت موجة الضعف المؤشرات الخليجية في وقت تشهد فيه الأسواق الناشئة بشكل عام تطورا ملحوظا، إذ سجل مؤشر 'ام اس سي اي' للأسواق الناشئة ارتفاعا بحوالي 25 في المائة العام الماضي بحسب العملات المحلية. لكن تراجع الأسواق الخليجية يحتاج إلى نظرة سياقية أشمل تروي ما حصل قبل سنتين. فالعامان اللذان سبقا 2006 شهدا طفرة هائلة في السيولة مع ارتفاع موجة اكتتابات أولية عامة لا مثيل لها. ويظهر المؤشر رقم 1 ارتفاع البورصة السعودية منذ عام 2003. وهذا النمط الصعودي ينطبق على الكثير من الدول في المنطقة.
ولا جدال في أن معظم الأسعار في الأسواق الخليجية، في ذروتها، كانت متضخمة. وأطلق مؤشر 'ام اس سي آي' للخليج بداية 2006، لكن هذه الفترة المحدودة تعتبر كافية لتعطينا لمحة عن فقاعة القيم العام الماضي. إذ بلغت نسبة السعر مقابل الأرباح في السعودية 57 مرة في فبراير 2006، في حين كانت الإمارات تتداول على 51 مرة، وفي قطر 40 مرة. وتعتبر النسبة في الكويت مقبولة، لكنها تبقى مرتفعة عند 21 مرة. وقياس معدلات قيم أخرى تروي الحكاية نفسها. فنسبة السعر مقابل القيمة الدفترية تحددت عند 11 في بداية 2006، مقارنة مع 2.5 لمؤشر 'ام اس سي آي' للأسواق الناشئة. أما عائد الاستثمار السنوي فكان أقل من 1.5 في المائة (مقابل 2.5 في المائة للناشئة).
فقدان الثقة
في الحقيقة، لم يكن هناك حادث منفرد سبب موجة التصحيح القاسية في أسواق الخليج. لكن كما هو واضح، فالتقديرات كان مبالغا بها إلى حد كبير. كما أن ثقة المستثمرين الأفراد (يبلغون حوالي 80 في المائة من حجم السوق) بدأت تتبخر. وفي الوقت نفسه، أظهرت المؤسسات المحلية عدم رغبتها ونيتها في تقديم دعم ذي معنى للسوق. وما النتيجة إلا المرور بفترة تراجع باتجاه واحد، فانفجرت الفقاعة.
حتما، بعد التعديل المفاجئ في الأسعار، انخفضت القيم إلى مستويات مشجعة للشراء. ويقارن الجدول رقم 2 النسب التاريخية للسعر مقابل الأرباح في دول مجلس التعاون الخليجي مقارنة بأسواق أخرى في العالم. ونستنتج من الجدول أن المعدلات في أسواق المنطقة بشكل عام أقل من نظيراتها في الأسواق الناشئة الأخرى وفي كثير من دول العالم المتطور. وما زالت السعودية أغلى أسواق منطقة الخليج، تتداول بالكاد على معدل أقل من ربع المستوى الذي كان عليه منذ 11 شهرا، في حين أن نسبة السعر مقابل الأرباح تبقى معتدلة في الكويت.
اقتصادات متينة
تشير آخر التوقعات لصندوق النقد الدولي إلى استمرار النمو القوي في الاقتصادات الخليجية الستة، مع تباطؤ متواضع لهذا العام. وفي 2007، من المتوقع أن ينمو الاقتصاد الخليجي بمعدل 6 في المائة، في حين سيكون معدل التضخم معقولا مع احتمال انخفاضه من أكثر من 3 في المائة إلى حوالي 2.5 في المائة. لكن الإمارات العربية المتحدة وقطر ستحتاجان إلى معالجة الأرقام عن كثب.
الفوائض والعجز
بالإضافة إلى توقعات النمو القوية، تبدو التوازنات الاقتصادية الرئيسية بحالة ممتازة. فمن المتوقع أن تكون المالية العامة صحية في المنطقة. إذ لا تعاني أي من الدول الخليجية الست أي عجز مالي. حتى أن أقل فائض في الخليج، وهو للبحرين، يبلغ أكثر من 10 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي. طبعا، تعود العوائد الجيدة لأسعار النفط المرتفعة خلال الأعوام القليلة الماضية (انظر الجدول رقم 3). إذ قفزت التدفقات إلى الحكومة السعودية من 32 في المائة إلى 48 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي خلال العامين الماضيين.
وظهرت تأثيرات الإيرادات المرتفعة مباشرة على الإنفاق على البنية التحتية وعلى انخفاض ديون الحكومات. ولإعطاء مثل حي عن أرقام هذه التأثيرات، انخفض معدل دين السعودية حسب النسبة المئوية من الناتج المحلي الإجمالي من 92.9 في المائة عام 2002 إلى 15 في المائة العام الماضي. وفي الخليج بشكل عام كان التأثير ملحوظا وماديا أيضا. وفي هذه الفترة، انخفض مؤشر الدين في الكويت من 30 إلى 10 في المائة، وفي قطر نزل من 47 إلى 23 في المائة.
وعلى عكس موجات الارتفاع السابقة لأسعار النفط، لم تستخدم الحكومات في المنطقة هذه المرة الأرباح كذريعة لتأخير عملية الإصلاح. وتعتبر الأرقام المالية أكبر دليل على ذلك، مع انخفاض الميزانية غير النفطية من 25 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي في 2002 إلى 17 في المائة.
الحسابات الجارية
في دول الخليج كافة، حافظت معدلات النمو غير النفطي على وتيرة الصعود نفسها التي تمتع بها الناتج المحلي الإجمالي. بالإضافة إلى خطوات كثيرة اتخذت لإزالة العقبات القديمة أمام النمو، مثل كسر الاحتكارات التي ساهمت في الإبقاء على الأسعار والتكاليف مرتفعة. وحدها قطر اليوم ما زال لديها احتكار في قطاع الاتصالات إلا أن تشريعات جديدة صدرت لتغيير هذا الواقع. ووجد مبدأ التخطيط التجاري والمالي طويل المدى طريقه إلى التفعيل بنطاق أوسع من قبل.
وكان ملفتا أيضا الأداء الاقتصادي الخارجي للمنطقة. فأي من الدول الخليجية لم تسجل عجزا في الحساب الجاري في ميزان المدفوعات منذ 2002. وأكثر. ففي العام الماضي، سجلت دول الخليج مجموع فائض بلغ أكثر من 200 مليار دولار أي أكثر من ربع عجز حساب الجاري في الولايات المتحدة.
وإذا تحققت توقعات 'باركليز كابيتال'، ذراع بنك باركليز للاستثمار، حول أسعار النفط، سيساعد ذلك الطفرة في المنطقة. وعلى الرغم من أن التوقعات انخفضت حديثا، فإنها لا تزال مشجعة لعودة سعر البرميل إلى حوالي 70 دولارا خلال العام الجاري، (مقارنة مع سعره الحالي الذي يتمحور حول ال50 دولارا). إذ تدل المؤشرات الحالية على أن الطلب الأميركي للنفط سيرتفع، مع استمرار المخاطر الجيو ـ سياسية: مثل الحرب في الصومال وخطة الرئيس الأميركي جورج بوش لرفع عدد القوات العسكرية في العراق التي تجعل من الصعب التنبؤ بما سيحصل مع إيران خصوصا بعد ارتفاع وتيرة الضغوط الدولية هذا العام.
سيولة وربحية
والأكثر تفاؤلا، هو أن السيولة تستمر بنموها القوي في المنطقة. وأحد أفضل الدلائل على ذلك هو توافر المبالغ الطائلة في معظم الاقتصادات الخليجية. يظهر المؤشر رقم '5' وتيرة نمو المبالغ الطائلة في السعودية، ويمكن ملاحظة التباطؤ في النمو النقدي في الجزء الأول من عام 2006، الذي يوافق مع مرحلة انهيار البورصة. إلى ذلك، تبقى الاكتتابات الأولية العامة قوية خصوصا مع موجة الخصخصة. Air Arabia التي كانت مملوكة من قبل حكومة الشارقة أعلنت حديثا عن نيتها لأن تكون أول شركة طيران في المنطقة يملكها القطاع الخاص.
مستقبل الإيرادات
احدى المشاكل الكثيرة التي يعاني منها المستثمرون في المنطقة هو الفهم الجيد لمستقبل إيرادات الشركات. لسوء الحظ، هناك عدد قليل من السماسرة يقدمون تفاصيل محددة موجودة في الأسواق الناشئة الأخرى. ونتيجة لذلك، لا نملك بيانات أرباح لها معنى لنرتكز عليها. وتشير الأدلة الى أن الأرباح لا تزال ايجابية في الوقت الحاضر دون مفاجآت لتمنح مناخا اقتصاديا سليما. وبوجه عام، هذا ما توصل إليه أحد تحاليل بنك 'كريدي سويس'. إذ يقول أن هناك أسبابا جدية لتوقع سنة أخرى من نمو الدخل بقوة في المنطقة. وحسب البنك، تصنف الكويت على رأس السلم مع توقعات بنمو أرباح أكثر من 30 في المائة، غير أن جميع أسواق الخليج الأخرى تتوقع أيضا تأمين نمو للأرباح بين 15 و25 في المائة.
وعلى الرغم من هذه التوقعات المتفائلة، تابعت البورصات الخليجية في الأشهر القليلة الماضية نزولها نحو العمق، لكنها أظهرت أخيرا بعض الإشارات لتتنفس الصعداء. يعزى ذلك بشكل كبير إلى تطورات غير مفيدة محددة في بعض الأسواق. ففي السعودية، لا تزال بعض القضايا التي تحيط قانون السوق ولوائحه الإجرائية تشكل مصدرا للقلق لكثير من المستثمرين، في حين تثير مشاكل متعلقة بفسخ عقود مع الحكومة زوبعة مخاوف في الكويت.
بعد الانهيار الدراماتيكي في معظم أسواق الأسهم الخليجية في 2006، يتداول المستثمرون اليوم حسب قيم أكثر جذبا. كما يعتبر المناخ الاقتصادي ايجابيا في المنطقة، في الوقت الذي تظهر المؤشرات الرئيسية للسيولة تحسنا كبيرا. ما زال المستثمر عصبيا وغير واثق لأنه تأثر بالأداء السيئ المستمر في هذه الأسواق منذ أشهر عدة. غير أن التوقعات طويلة المدى ايجابية مدعومة بنمو قوي وسعر للنفط مقبول وسعي لتنظيم الاستثمار إلى جانب أصول رخيصة نسبيا.
2006 كان عام قلق لأسواق الأسهم الخليجية الستة حسب مؤشر ام اس سي آي (Morgan Stanley Capital International) لأسواق الخليج الناشئة. فبعد الاحتفال بنتائج عام 2005، فقد مؤشر السعودية (الذي يضم وحده أكثر من 40 في المائة من قيمة أسواق المنطقة) حوالي الثلثين من قيمته في 12 شهرا، كما شهد سوقا الإمارات (ثقله 17 في المائة) وقطر (8 في المائة) تراجعا بحوالي 40 في المائة من قيمتهما. كما هوت بورصة الكويت (التي تحتل 30 في المائة من قيمة أسواق الخليج مجتمعة) حوالي 10 في المائة، والبحرين (تحتل 2 في المائة) لم تكن أوفر حظا بكثير. وحدها عمان (التي تحتل أيضا 2 في المائة) عارضت الاتجاه التنازلي مع أرباح متواضعة خلال العام.
نظرة سياقية
اجتاحت موجة الضعف المؤشرات الخليجية في وقت تشهد فيه الأسواق الناشئة بشكل عام تطورا ملحوظا، إذ سجل مؤشر 'ام اس سي اي' للأسواق الناشئة ارتفاعا بحوالي 25 في المائة العام الماضي بحسب العملات المحلية. لكن تراجع الأسواق الخليجية يحتاج إلى نظرة سياقية أشمل تروي ما حصل قبل سنتين. فالعامان اللذان سبقا 2006 شهدا طفرة هائلة في السيولة مع ارتفاع موجة اكتتابات أولية عامة لا مثيل لها. ويظهر المؤشر رقم 1 ارتفاع البورصة السعودية منذ عام 2003. وهذا النمط الصعودي ينطبق على الكثير من الدول في المنطقة.
ولا جدال في أن معظم الأسعار في الأسواق الخليجية، في ذروتها، كانت متضخمة. وأطلق مؤشر 'ام اس سي آي' للخليج بداية 2006، لكن هذه الفترة المحدودة تعتبر كافية لتعطينا لمحة عن فقاعة القيم العام الماضي. إذ بلغت نسبة السعر مقابل الأرباح في السعودية 57 مرة في فبراير 2006، في حين كانت الإمارات تتداول على 51 مرة، وفي قطر 40 مرة. وتعتبر النسبة في الكويت مقبولة، لكنها تبقى مرتفعة عند 21 مرة. وقياس معدلات قيم أخرى تروي الحكاية نفسها. فنسبة السعر مقابل القيمة الدفترية تحددت عند 11 في بداية 2006، مقارنة مع 2.5 لمؤشر 'ام اس سي آي' للأسواق الناشئة. أما عائد الاستثمار السنوي فكان أقل من 1.5 في المائة (مقابل 2.5 في المائة للناشئة).
فقدان الثقة
في الحقيقة، لم يكن هناك حادث منفرد سبب موجة التصحيح القاسية في أسواق الخليج. لكن كما هو واضح، فالتقديرات كان مبالغا بها إلى حد كبير. كما أن ثقة المستثمرين الأفراد (يبلغون حوالي 80 في المائة من حجم السوق) بدأت تتبخر. وفي الوقت نفسه، أظهرت المؤسسات المحلية عدم رغبتها ونيتها في تقديم دعم ذي معنى للسوق. وما النتيجة إلا المرور بفترة تراجع باتجاه واحد، فانفجرت الفقاعة.
حتما، بعد التعديل المفاجئ في الأسعار، انخفضت القيم إلى مستويات مشجعة للشراء. ويقارن الجدول رقم 2 النسب التاريخية للسعر مقابل الأرباح في دول مجلس التعاون الخليجي مقارنة بأسواق أخرى في العالم. ونستنتج من الجدول أن المعدلات في أسواق المنطقة بشكل عام أقل من نظيراتها في الأسواق الناشئة الأخرى وفي كثير من دول العالم المتطور. وما زالت السعودية أغلى أسواق منطقة الخليج، تتداول بالكاد على معدل أقل من ربع المستوى الذي كان عليه منذ 11 شهرا، في حين أن نسبة السعر مقابل الأرباح تبقى معتدلة في الكويت.
اقتصادات متينة
تشير آخر التوقعات لصندوق النقد الدولي إلى استمرار النمو القوي في الاقتصادات الخليجية الستة، مع تباطؤ متواضع لهذا العام. وفي 2007، من المتوقع أن ينمو الاقتصاد الخليجي بمعدل 6 في المائة، في حين سيكون معدل التضخم معقولا مع احتمال انخفاضه من أكثر من 3 في المائة إلى حوالي 2.5 في المائة. لكن الإمارات العربية المتحدة وقطر ستحتاجان إلى معالجة الأرقام عن كثب.
الفوائض والعجز
بالإضافة إلى توقعات النمو القوية، تبدو التوازنات الاقتصادية الرئيسية بحالة ممتازة. فمن المتوقع أن تكون المالية العامة صحية في المنطقة. إذ لا تعاني أي من الدول الخليجية الست أي عجز مالي. حتى أن أقل فائض في الخليج، وهو للبحرين، يبلغ أكثر من 10 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي. طبعا، تعود العوائد الجيدة لأسعار النفط المرتفعة خلال الأعوام القليلة الماضية (انظر الجدول رقم 3). إذ قفزت التدفقات إلى الحكومة السعودية من 32 في المائة إلى 48 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي خلال العامين الماضيين.
وظهرت تأثيرات الإيرادات المرتفعة مباشرة على الإنفاق على البنية التحتية وعلى انخفاض ديون الحكومات. ولإعطاء مثل حي عن أرقام هذه التأثيرات، انخفض معدل دين السعودية حسب النسبة المئوية من الناتج المحلي الإجمالي من 92.9 في المائة عام 2002 إلى 15 في المائة العام الماضي. وفي الخليج بشكل عام كان التأثير ملحوظا وماديا أيضا. وفي هذه الفترة، انخفض مؤشر الدين في الكويت من 30 إلى 10 في المائة، وفي قطر نزل من 47 إلى 23 في المائة.
وعلى عكس موجات الارتفاع السابقة لأسعار النفط، لم تستخدم الحكومات في المنطقة هذه المرة الأرباح كذريعة لتأخير عملية الإصلاح. وتعتبر الأرقام المالية أكبر دليل على ذلك، مع انخفاض الميزانية غير النفطية من 25 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي في 2002 إلى 17 في المائة.
الحسابات الجارية
في دول الخليج كافة، حافظت معدلات النمو غير النفطي على وتيرة الصعود نفسها التي تمتع بها الناتج المحلي الإجمالي. بالإضافة إلى خطوات كثيرة اتخذت لإزالة العقبات القديمة أمام النمو، مثل كسر الاحتكارات التي ساهمت في الإبقاء على الأسعار والتكاليف مرتفعة. وحدها قطر اليوم ما زال لديها احتكار في قطاع الاتصالات إلا أن تشريعات جديدة صدرت لتغيير هذا الواقع. ووجد مبدأ التخطيط التجاري والمالي طويل المدى طريقه إلى التفعيل بنطاق أوسع من قبل.
وكان ملفتا أيضا الأداء الاقتصادي الخارجي للمنطقة. فأي من الدول الخليجية لم تسجل عجزا في الحساب الجاري في ميزان المدفوعات منذ 2002. وأكثر. ففي العام الماضي، سجلت دول الخليج مجموع فائض بلغ أكثر من 200 مليار دولار أي أكثر من ربع عجز حساب الجاري في الولايات المتحدة.
وإذا تحققت توقعات 'باركليز كابيتال'، ذراع بنك باركليز للاستثمار، حول أسعار النفط، سيساعد ذلك الطفرة في المنطقة. وعلى الرغم من أن التوقعات انخفضت حديثا، فإنها لا تزال مشجعة لعودة سعر البرميل إلى حوالي 70 دولارا خلال العام الجاري، (مقارنة مع سعره الحالي الذي يتمحور حول ال50 دولارا). إذ تدل المؤشرات الحالية على أن الطلب الأميركي للنفط سيرتفع، مع استمرار المخاطر الجيو ـ سياسية: مثل الحرب في الصومال وخطة الرئيس الأميركي جورج بوش لرفع عدد القوات العسكرية في العراق التي تجعل من الصعب التنبؤ بما سيحصل مع إيران خصوصا بعد ارتفاع وتيرة الضغوط الدولية هذا العام.
سيولة وربحية
والأكثر تفاؤلا، هو أن السيولة تستمر بنموها القوي في المنطقة. وأحد أفضل الدلائل على ذلك هو توافر المبالغ الطائلة في معظم الاقتصادات الخليجية. يظهر المؤشر رقم '5' وتيرة نمو المبالغ الطائلة في السعودية، ويمكن ملاحظة التباطؤ في النمو النقدي في الجزء الأول من عام 2006، الذي يوافق مع مرحلة انهيار البورصة. إلى ذلك، تبقى الاكتتابات الأولية العامة قوية خصوصا مع موجة الخصخصة. Air Arabia التي كانت مملوكة من قبل حكومة الشارقة أعلنت حديثا عن نيتها لأن تكون أول شركة طيران في المنطقة يملكها القطاع الخاص.
مستقبل الإيرادات
احدى المشاكل الكثيرة التي يعاني منها المستثمرون في المنطقة هو الفهم الجيد لمستقبل إيرادات الشركات. لسوء الحظ، هناك عدد قليل من السماسرة يقدمون تفاصيل محددة موجودة في الأسواق الناشئة الأخرى. ونتيجة لذلك، لا نملك بيانات أرباح لها معنى لنرتكز عليها. وتشير الأدلة الى أن الأرباح لا تزال ايجابية في الوقت الحاضر دون مفاجآت لتمنح مناخا اقتصاديا سليما. وبوجه عام، هذا ما توصل إليه أحد تحاليل بنك 'كريدي سويس'. إذ يقول أن هناك أسبابا جدية لتوقع سنة أخرى من نمو الدخل بقوة في المنطقة. وحسب البنك، تصنف الكويت على رأس السلم مع توقعات بنمو أرباح أكثر من 30 في المائة، غير أن جميع أسواق الخليج الأخرى تتوقع أيضا تأمين نمو للأرباح بين 15 و25 في المائة.
وعلى الرغم من هذه التوقعات المتفائلة، تابعت البورصات الخليجية في الأشهر القليلة الماضية نزولها نحو العمق، لكنها أظهرت أخيرا بعض الإشارات لتتنفس الصعداء. يعزى ذلك بشكل كبير إلى تطورات غير مفيدة محددة في بعض الأسواق. ففي السعودية، لا تزال بعض القضايا التي تحيط قانون السوق ولوائحه الإجرائية تشكل مصدرا للقلق لكثير من المستثمرين، في حين تثير مشاكل متعلقة بفسخ عقود مع الحكومة زوبعة مخاوف في الكويت.
بعد الانهيار الدراماتيكي في معظم أسواق الأسهم الخليجية في 2006، يتداول المستثمرون اليوم حسب قيم أكثر جذبا. كما يعتبر المناخ الاقتصادي ايجابيا في المنطقة، في الوقت الذي تظهر المؤشرات الرئيسية للسيولة تحسنا كبيرا. ما زال المستثمر عصبيا وغير واثق لأنه تأثر بالأداء السيئ المستمر في هذه الأسواق منذ أشهر عدة. غير أن التوقعات طويلة المدى ايجابية مدعومة بنمو قوي وسعر للنفط مقبول وسعي لتنظيم الاستثمار إلى جانب أصول رخيصة نسبيا.