مغروور قطر
10-03-2007, 06:05 AM
الشركة القطرية دفعت كثيرا للسهم لأن التوسع في الخارج يستحق سعرا أعلى
'كيوتل' اشترت 'الوطنية للاتصالات' وعينها على الجزائر
10/03/2007 نوه مكتب الشال للاستشارات الاقتصادية بنجاح 'كامكو' المميز في انجاز صفقة بيع 51% من الشركة الوطنية للاتصالات، لافتا الى السعر المرتفع الذي تمت به، معتبرا ان قطاع الاتصالات يتصدر القطاعات الاخرى في فتح اسواق المنطقة على الاستثمار الخارجي، وان الصفقة فاتحة الاستثمارات الاقليمية الرئيسية في هذا القطاع في الكويت، وهو امر طيب قد يفوق في اثره التعاون على المستوى الرسمي.
ورأى 'الشال' في تقريره الاسبوعي ان قيام شركة الاتصالات القطرية (كيوتل) بدفع مبلغ مضاعف كسعر لسهم الوطنية للاتصالات هدفه الرئيسي هو التوسع الخارجي وخصوصا في الجزائر حيث توجد اهم مشروعات التوسع للوطنية للاتصالات، ومن ثم في كل من تونس والعراق والسعودية وقد انتقد 'الشال' اغفال مصالح صغار المستثمرين في انجاز الصفقة، الامر الذي يستدعي ايجاد تشريع لانصاف هؤلاء.
وجاء في تقرير 'الشال' بشأن صفقة 'الوطنية للاتصالات':
قامت شركة مشاريع الكويت الاستثمارية لإدارة الأصول (كامكو)، وهي شركة تابعة لمجموعة شركات مشاريع الكويت القابضة، التي تشمل العديد من الشركات التابعة والزميلة، منها نحو 11 شركة مدرجة، بإنجاز صفقة، تمثلت ببيع ما نسبته 51% من الشركة الوطنية للاتصالات المتنقلة، لمصلحة شركة 'كيوتل' للاستثمارات الدولية (قطر)، وهذه الصفقة ناجحة، من زاويتين، الأولى: جمع أغلبية مطلقة لمصلحة المشتري (51%) من مجموعتها ومن خارجها، والثانية: تحقيق مستوى سعر، فاق ضعف سعر السوق، حتى قبل فترة قصيرة من الإعلان عن إتمام الصفقة، وهذا في مصلحة البائع، والمؤكد أنه إنجاز يحسسب ل'كامكو'. وإذ يستحق الحصول على 'حصة أغلبية' علاوة على سعر السوق، فإن هذه العلاوة تبدو، في تقديرنا، مرتفعة بكل المقاييس، خصوصا إذا أخذنا في الاعتبار الوضع التنافسي في السوق الكويتي، لذلك نعتقد بأن الصفقة، بشكل عام، جاءت لمصلحة البائعين. وبلغت قيمة الصفقة نحو 1.075 مليار دينار، أي نحو 3.72 مليارات دولار، لتحقق رقما قياسيا لصفقات الاستحواذ في السوق الكويتي، وهو رقم أعلى بنحو 10 أضعاف رقم ثاني أكبر صفقة استحواذ محلية، مما يعني أننا سننتظر وقتا طويلا حتى نرى صفقة بهذا الحجم.
لا مبررات منطقية
ولا يبدو أن المبررات المنطقية تفسر مستوى السعر الذي دفع للسهم الواحد والبالغ 4.600 دنانير، في حين أن سعر إقفال 31/12/2006 كان 2.520 دينار. فالشركة 'الوطنية للاتصالات' هي الثانية في السوق الكويتي، وبفارق خلف شركة الهواتف المتنقلة (M.T.C) بالنسبة إلى نصيبها في السوق وقيمتها الرأسمالية ومستوى ربحيتها. وقد أقرت الحكومة، اخيرا، قانونا (قانون رقم 2 لسنة 2007 بتعديل بعض أحكام القانون رقم 26 لسنة 1996 بتأسيس شركات لخدمات الاتصالات اللاسلكية) لمنح ترخيص ثالث لشركة مماثلة، بما يعنيه هذا من إضافة إلى حدة المنافسة في السوق المحلي. ومستوى ربحية الشركة 'الوطنية للاتصالات'، في السنوات الثلاث الفائتة، كان 148 فلسا للسهم، في عام 2004، و182 فلسا للسهم، في عام 2005، و247 فلسا للسهم، في عام 2006، وكان سعر إقفال السهم، في نهاية عام 2004، نحو 3.400 دنانير و3.520 دنانير، في نهاية عام 2005، و3.320 دنانير، في نهاية عام 2006، وعند مستوى 4.600 دنانير، وهو سعر الشراء، لا يبدو القرار قرارا تجاريا بحتا، على المدى المنظور.
الهدف
وتبقى هناك مبررات التكامل، فشركة 'كيوتل' لم تنجح نجاحا حقيقيا في التوسع خارج سوقها - إذا استثنينا خطوة صغيرة في عمان- مثلما فعلت اتصالات الإمارات والهواتف المتنقلة الكويت، وأصبح هاجس النجاح في التوسع يستحق سعرا أعلى. ورغم ضعف جاذبية التوسع في السوق الكويتي يبدو أن أحد أهم اهتمامات 'كيوتل' هو التوسع في الجزائر، حيث توجد أهم مشروعات التوسع للوطنية للاتصالات، وبدرجة أقل في كل من العراق وتونس والسعودية، والمؤكد أن ممثل البائعين قد أدار مفاوضات ناجحة، ومهما كانت أسباب 'كيوتل'، فإن جانبا من مستوى السعر يحسب لمصلحة وكيل البائع.
مأخذ واحد
ونعتقد بوجود مأخذ رئيس واحد على الصفقة، وهو إغفالها مصالح صغار المستثمرين، ففي أسواق المال الرئيسة يجبر المشتري، بحكم القانون، على تقديم عرض مماثل محدد بوقت لصغار الملاك، لأن الأصل، في تعاملات أي سوق، هو عدالة المنافع والأعباء، فالصغار أصحاب الموقف التفاوضي الضعيف يحتاجون إلى تشريع لإنصافهم، وثمة فراغ في التشريعات الكويتية في هذا الجانب. أما في الجانب الإيجابي، فنحن نعتقد أن قطاع الاتصالات يتصدر القطاعات الأخرى في فتح أسواق الإقليم على الاستثمار الخارجي، والصفقة هي فاتحة الاستثمارات الإقليمية الرئيسة في هذا القطاع في الكويت، وهو أمر طيب، قد يفوق، في أثره، التعاون على المستوى الرسمي.
المبالغة في التوزيعات اتجاه خاطئ لدى الشركات
سلوكيات المتعاملين.. المتغير الصعب في حالتي ركود السوق أو رواجه
تناول الشال أداء سوق الكويت للأوراق المالية وسلوكيات المستثمرين، فقال: بينما تبدو أساسيات سوق الكويت للأوراق المالية -مثل مستوى الربحية ونوعيتها وانصراف الشركات الى الاستثمارات الحقيقية- جيدة، بعد عملية التصحيح في العام الفائت، التي طالت، على نحو جذري، الشركات ذات الأداء غير التشغيلي، يصعب، جدا، الحكم فيما اذا كانت سلامة الأساسيات كافية لاستعادة الاستثمار في السوق نشاطه. فالمتغير الصعب، في أحوال ركود السوق أو رواجه، هو في سلوكيات المتعاملين، والنزعة قصيرة الأمد والمقامرة، لدى غالبية هؤلاء المتعاملين، تجعل مهمة التنبؤ أكثر صعوبة. وتندفع ادارات بعض الشركات الى اتباع هذه النزعة قصيرة الأمد - ارضاء للتوقعات المبالغ فيها للمتعاملين- فتعمد، من جهتها، الى المبالغة في توزيعاتها، حتى ولو أدى ذلك الى خلل في تركيبتها المالية، على المديين المتوسط والطويل، ونعتقد أن هذا الاتجاه خطأ. وتشير بعض المؤشرات، الى أن المبالغة في التبعية لتنبؤات المتعاملين، الى جانب ضررها على الشركات على المديين الطويل والمتوسط، لا تشبع رغبات المقامرين، وأحيانا تسير أسعار الأسهم (رغم التوزيعات المرتفعة) في عكس الاتجاه.
والجدول المرفق يشير الى هذه الظاهرة، في عينة من 10 شركات، نعتقد أن المنطق يفترض ارتفاع أسعارها، بعد اعلانها عن مستوى ربحيتها ونوايا توزيعاتها، حتى يوم انعقاد الجمعية العمومية، ولكن الأمور سارت باتجاه معاكس، في بعضها. وفي الأسواق الناضجة، يهتم المستثمرون في الشركات باستراتيجية البناء المتوسط الى الطويل الأجل، وأحيانا، يكافئون الشركات ذات التوزيعات الضعيفة مادام أداؤها جيدا، لأن ما يحسب للقائمين عليها هو اعادة استثمار أموالها في توسعة نشاطها، وقد ترتفع أسعارها بعد اعلانها عن توزيعاتها الضعيفة. ورغم تفهمنا لضغوط المدى القصير، فإننا نعتقد بضرورة أن تعمل ادارات الشركات المدرجة على تخفيف أثر هذه الضغوط التي تمارس عليها وعلى قراراتها، لأن الزمن سوف يعمل، حتما، على مكافأة الشركات الحصيفة، فيما ليس هناك ضمانة لحتمية قطف ثمرة التبعية للضغوط، في المدى القصير.
المراهنة على مصير دولة غير جائزة ولا يجب التسامح حيالها
آن الأوان لتبني أسوأ السيناريوهات في تقلب أسواق النفط وأسعاره
تناول 'الشال' واقع اسواق النفط وسيناريوهات الاسعار المختلفة، فقال: بين الأسبوع الأول من شهر أغسطس عام 2006 والأسبوع الثالث من شهر يناير عام 2007 أقل، قليلا، من نصف السنة، ولكن هذه الفترة شهدت هبوط سعر برميل النفط - سلة أوبك- من 72 دولارا أميركيا إلى 48 دولارا أميركيا، وهو ما يعني أن هذا السعر فقد نحو 33% من قيمته، وبلغ سعره باليورو، نتيجة ضعف سعر صرف الدولار الأميركي (عملة النفط)، نحو 40 يورو، فقط. وكان من الممكن لهذا السعر أن يبقى ضعيفا، بعدها، لولا سخونة الملف النووي الإيراني. وفي مقالة إبراهيم عيسوي رئيس مركز البحوث في المؤسسة العربية للاستثمار البترولي، نشرت في عدد ميس الصادر في 5 فبراير الفائت، تلخيص لمسارات أسعار النفط، طبقا لرؤى مدارس ثلاثة، الفارق بينها كبير. الأولى تعتقد أن ما حدث في سوق النفط هو تغير هيكلي، جعل جانب العرض عاجزا عن مواجهة الطلب المتزايد، وسرعان ما ستعود الأسعار إلى مستوى 70 دولارا أميركيا وأكثر، والثانية ترى أن تاريخ سوق النفط هو تاريخ من الدورات المتناقضة، والمؤكد أن حقبة الارتفاع في الأسعار، التي طالت، سوف تعقبها دورة انخفاض، تهبط بأسعاره إلى 40 دولارا أميركيا، مرة أخرى. والثالثة تعتقد أن سوق النفط ليس سوقا حرا، وإنما تحكمه مؤسسات، وأوبك، بما اكتسبت من معرفة وخبرة، سوف تنجح في الدفاع عن أسعار النفط، التي سوف تستقر عند مستوى 55 دولارا أميركيا للبرميل.
ولن نسترسل في سرد ملخص للمقالة، وننصح بالعودة إليها، لأنها جيدة وتستحق القراءة، ولكن المؤكد أن سيناريوهات أسعار النفط كانت، دائما، بمثل هذا التفاوت، على مدى عمر النفط البالغ نحو قرن من الزمن، وبالنسبة إلى الدول، التي تمثل إيرادات النفط نحو 90% من إيرادات موازنتها، فإن الحصافة تقتضي منها، دائما، أن تتبنى أسوأ السيناريوهات عند التخطيط لنفقاتها العامة، وعليها أن تتبع خيارين متوازيين، في السنوات الجيدة، الأول: زيادة استثماراتها من حصيلة النفط لتعويض دخل الفاقد منه، وهو سيناريو إيجابي، لم يتحقق في أي من دول النفط في الخليج، والثاني: تكوين طبقة من 'الشحم' أي تكوين أكبر حجم من الاحتياطيات المالية البديلة، تحسبا للمستقبل، أو حتى تتوافر للبلد رؤية تنموية، فالنفط ثروة آيلة للنضوب.
ومن دون وضوح رؤية حقيقية، فإن ما يحدث في حالات ارتفاع أسعار النفط يدفع كثيرين إلى الاعتقاد - كما في حالة رواج أسواق الأسهم- أن هذا هو الوضع الطبيعي، ويؤدي ذلك إلى زيادة نفقات الاستهلاك على حساب الاستثمار وتكبيل المالية العامة بقيود ثابتة، لا يمكن التخلص منها، حتى في حالة تحقق السيناريوهات السيئة. إن حالة عدم الاستقرار تجعل من إمكانات التخطيط أمرا شبه مستحيل، ما لم يكن في سلطة اتخاذ القرار رجال دولة حقيقيون، ولئن كان انهيار سوق أسهم أمرا مكلفا، لكن محتملا، فإن المراهنة على مصير دولة، 53% من سكانها دون سن الحادية والعشرين، أمر غير جائز، ولا يجب التسامح حياله.
ارتفاع الأصول الحكومية في البنك لأول مرة منذ 11 عاما
الإيرادات التشغيلية العالية أبرز مصادر ربحية 'الأهلي' العالية في 2006
عرض 'الشال' النتائج المالية التي اعلنها البنك الأهلي الكويتي، للسنة المنتهية في 31 ديسمبر 2006، وقد بينت هذه النتائج أن البنك استطاع تحقيق أرباح قياسية أفضل من مستوى مثيلتها لعام 2005، اذ بلغ صافي أرباح البنك، بعد خصم حصة مؤسسة الكويت للتقدم العلمي، ومكافأة أعضاء مجلس الادارة، وضريبة دعم العمالة الوطنية، نحو 60.0 مليون دينار، مقابل نحو 47.0 مليون دينار، في عام 2005، وبارتفاع بلغ نحو 13.0 مليون دينار، أي ما نسبته 27.6% نموا. وقد بلغ هامش صافي الربح نحو 31.9%، مقارنة بنحو 37.6%، في نهاية عام 2005، ويعود سبب هذا الانخفاض الى ارتفاع مجموع الايرادات بنسبة أعلى من نسبة ارتفاع صافي الربح. ¹وقال الشال: تحليل مصادر ربحية البنك يرجح تضافر أكثر من مبرر لارتفاعها، أبرزها تحقيق البنك لايرادات تشغيلية عالية، بلغت 103.7 ملايين دينار، وهذه الايرادات جاءت أكبر بنحو 26.7 مليون دينار، وأعلى بنسبة 34.6% عن مثيلتها المحققة في عام 2005، التي كانت قد بلغت 77.0 مليون دينار. وأغلب الايرادات التشغيلية ناتجة عن ارتفاع ملحوظ في صافي ايرادات الفوائد بنسبة 19.5%، وقد ارتفعت جملة ايرادات الفوائد بنسبة 46.8%، مقارنة بارتفاع اجمالي مصروفات الفوائد بنسبة 74.9%، وعليه، بلغت نسبة هامش الفائدة نحو 3%، في نهاية عام 2006، وهو المعدل نفسه لعام 2005 . ومع ارتفاع أسعار الفائدة عالميا، ارتفع متوسط تكلفة الفوائد المدفوعة من نحو 3.4%، في عام 2005، الى نحو 4.7%، في عام 2006، وقد جاء ارتفاع هذا المتوسط متناسبا مع الصعود المسجل لمتوسط الفوائد المقبوضة، والتي ارتفعت من نحو 5.8%، في عام 2005، الى نحو 7.2%. وقامت ادارة البنك، خلال العام الماضي، بأخذ مخصص لهبوط أرصدة قروض وسلف العملاء أعلى بنحو 11.7%، عن المستوى المخصص في عام 2005 كما تشير الأرقام الى أن ادارة البنك قامت بخفض نسبة مخاطر السيولة، لتصل الى نحو 99.1%، مقابل 99.4%، في عام 2005، في حين ارتفع مستوى معدل مخاطر الفائدة من نحو 1.039 مرة، في عام 2005، الى نحو 1.048 مرة، في عام 2006 . ومن أسباب الارتفاع الملحوظ في الايرادات التشغيلية النمو الواضح لصافي أرباح بيع استثمارات في أوراق مالية، بنسبة 426.8%، والتحسن في بند الزيادة في قيمة أوراق مالية للمتاجرة، بنسبة 68.3%، ونمو صافي ايرادات أتعاب وعمولات، بنسبة 12.7%، ونمو صافي أرباح التعاملات بالعملات الأجنبية، بنسبة 7.1%، وبند ايرادات أرباح أسهم، بنسبة 22.6%.
الأصول
وارتفعت أصول البنك من 2.008 مليار دينار، في نهاية عام 2005، الى نحو 2.424 مليار دينار، في نهاية عام 2006، أي ان أصول البنك نمت أكثر من 416 مليون دينار، أي ما نسبته 20.8%. أما الأصول الحكومية فقد سجلت نسبة مساهمتها ارتفاعا، للمرة الأولى، منذ احد عشر عاما، بلغت قيمته 2.8 مليون دينار، ونسبته 0.9%، لتصل نسبة مساهمة هذه الأصول من جملة أصول البنك الى نحو 13.1%، أي ما يساوي 317.4 مليون دينار، بعد أن كانت هذه النسبة عند 15.7%، أي عند 314.6 مليون دينار، في عام 2005 . ويعزى هذا الارتفاع الى الارتفاع في استثمارات البنك في سندات وأذونات الخزانة الحكومية بنسبة 34.6%، أي ما يعادل 58.4 مليون دينار، وصولا الى 226.9 مليون دينار، بعد أن كان حجم هذه السندات، لعام 2005، نحو 168.6 مليون دينار، علما أن نسبة مساهمة استثمارات البنك في بند سندات وأذونات، مثلت، في نهاية عام 2006، نحو 71.5% من جملة الأصول الحكومية، وهي أعلى من نسبة مساهمتها، في عام 2005 والتي كانت قد بلغت 53.6%. أما بالنسبة لأرصدة المديونيات الصعبة فقد انخفضت بنسبة 38.1%، لتصل الى نحو 90.4 مليون دينار، أي ما نسبته 28.5% من جملة الأصول الحكومية، بعد أن كانت 146.0 مليون دينار، أي ما نسبته 46.4% من جملة هذه الأصول، في عام 2005 .
سياسة توسعية
واستمر البنك في اتباع سياسته التوسعية لزيادة محفظة القروض والسلف ولكن بنسبة مساهمة أقل، اذ بلغ صافي رصيد المحفظة نحو 1433.9 مليون دينار، (59.1% من اجمالي أصول البنك) مقارنة بنحو 1229.3 مليون دينار، في عام 2005 (61.2% من اجمالي أصول البنك)، أي بارتفاع بلغ قدره 204.6 مليون دينار ونسبته 16.6%. بالمقابل ارتفعت أرصدة قيمة القروض والسلفيات غير المنتظمة بنحو 2%، لتبلغ نحو 55.7 مليون دينار (وتم احتساب مخصص، بلغت قيمته نحو 55.3 مليون دينار) مقارنة بنحو 54.9 مليون دينار، في عام 2005 (وبلغ حجم مخصصاته نحو 52.4 مليون دينار). وبناء على ذلك، فقد انخفضت نسبة مخاطر الائتمان للبنك من 4.3%، في نهاية عام 2005، الى نحو 3.7%، في نهاية عام 2006، في حين قاربت نسبة مخاطر رأس المال 6.0%، مقارنة بمثيلتها المسجلة في عام 2005، والتي كانت عند 6.7%.
تحسن المؤشرات الرئيسية
لفت الشال الى أن ارتفاع صافي أرباح البنك، بما نسبته 27.6%، قد ساهم في تحسن المؤشرات الرئيسة، اذ تحسن مؤشر العائد على معدل حقوق المساهمين ROE، ليبلغ نحو 22.8%، وهو أعلى من مستوى مثيله لعام 2005، والبالغ 19.4%. كما ارتفع العائد على معدل أصول البنك ROA، ليصل الى 2.7%، وهو أعلى بقليل من مستوى مثيله للعام الذي سبقه، والبالغ 2.5%. أما العائد على رأسمال البنك ROC فقد سجل تحسنا مماثلا، حين ارتفع من 51.5%، في عام 2005، الى نحو 62.6%.
وقال: أعلنت ادارة البنك عن نيتها توزيع أرباح نقدية بنسبة 40% من القيمة الاسمية للسهم، أو ما يعادل نحو 40 فلسا، وتوزيع أسهم منحة بنسبة 5%، مقابل توزيع 30% نقدا و5% أسهم منحة، في نهاية عام 2005 . وهذا يعني أن السهم قد حقق عائدا نقديا، بلغت نسبته 5.3%، على سعر الاقفال المسجل في 31/12/2006 والبالغ 750 فلسا، وهو أعلى من العائد النقدي المحقق في عام 2005 والبالغ 4.2%، محسوبا على سعر الاقفال المسجل في 31/12/2005، والذي بلغ 720 فلسا. وقد ارتفعت جملة التوزيعات النقدية للبنك، مقارنة بالسنة الفائتة، بما نسبته 33.3%، بينما نمت القيمة السوقية لأسهم البنك بما نسبته 9.4%. أما بالنسبة لربحية السهم الواحد EPS فقد بلغت نحو 63 فلسا مقابل 51 فلسا، في نهاية عام 2005، وهذا يعني تحقيق عائد على القيمة السوقية، في نهاية السنة، بلغ نحو 8.4%، وهو أعلى من مستوى عام 2005 والبالغ 7.1%. وقد تحسن، أيضا، مستوى مضاعف السعر الى ربحية السهم P/E ، بانخفاضه من 14.1 مرة، في عام 2005، الى نحو 11.9، في نهاية عام 2006، وذلك لأن نسبة نمو سعر السهم السوقي البالغة 4.2% جاءت أقل من نسبة نمو ربحية السهم البالغة 23.5%. وبلغ مضاعف السعر على القيمة الدفترية للسهم P/B نحو 2.7 مرة، وهو أعلى من مستوى مثيله المسجل، عام 2005، والذي بلغ 2.5 مرة، ويعزى هذا الارتفاع الى القيمة الدفترية للسهم بما نسبته 5.1%، وهي نسبة أكثر ارتفاعا من نسبة نمو سعر السهم السوقي البالغة 4.2%.
وجاء مقترح توزيعات البنك وسطا، فيما يتعلق بزيادة رأس المال بأسهم المنحة ومماثلا لتوزيعاته، السنة الفائتة، وبوجود بنكين مع التوسع في أسهم المنحة وبنكين آخرين مع التقليص، لم يقم البنك الأهلي بترجيح كفة أي منهما. وسوف ننتظر توزيعات سادس البنوك التقليدية، لنحكم على اتجاه التوسع في رأس المال -وأعباء الخدمة،- ولكن نستطيع القول، على نحو عام ان الاتجاهات مختلفة.
'كيوتل' اشترت 'الوطنية للاتصالات' وعينها على الجزائر
10/03/2007 نوه مكتب الشال للاستشارات الاقتصادية بنجاح 'كامكو' المميز في انجاز صفقة بيع 51% من الشركة الوطنية للاتصالات، لافتا الى السعر المرتفع الذي تمت به، معتبرا ان قطاع الاتصالات يتصدر القطاعات الاخرى في فتح اسواق المنطقة على الاستثمار الخارجي، وان الصفقة فاتحة الاستثمارات الاقليمية الرئيسية في هذا القطاع في الكويت، وهو امر طيب قد يفوق في اثره التعاون على المستوى الرسمي.
ورأى 'الشال' في تقريره الاسبوعي ان قيام شركة الاتصالات القطرية (كيوتل) بدفع مبلغ مضاعف كسعر لسهم الوطنية للاتصالات هدفه الرئيسي هو التوسع الخارجي وخصوصا في الجزائر حيث توجد اهم مشروعات التوسع للوطنية للاتصالات، ومن ثم في كل من تونس والعراق والسعودية وقد انتقد 'الشال' اغفال مصالح صغار المستثمرين في انجاز الصفقة، الامر الذي يستدعي ايجاد تشريع لانصاف هؤلاء.
وجاء في تقرير 'الشال' بشأن صفقة 'الوطنية للاتصالات':
قامت شركة مشاريع الكويت الاستثمارية لإدارة الأصول (كامكو)، وهي شركة تابعة لمجموعة شركات مشاريع الكويت القابضة، التي تشمل العديد من الشركات التابعة والزميلة، منها نحو 11 شركة مدرجة، بإنجاز صفقة، تمثلت ببيع ما نسبته 51% من الشركة الوطنية للاتصالات المتنقلة، لمصلحة شركة 'كيوتل' للاستثمارات الدولية (قطر)، وهذه الصفقة ناجحة، من زاويتين، الأولى: جمع أغلبية مطلقة لمصلحة المشتري (51%) من مجموعتها ومن خارجها، والثانية: تحقيق مستوى سعر، فاق ضعف سعر السوق، حتى قبل فترة قصيرة من الإعلان عن إتمام الصفقة، وهذا في مصلحة البائع، والمؤكد أنه إنجاز يحسسب ل'كامكو'. وإذ يستحق الحصول على 'حصة أغلبية' علاوة على سعر السوق، فإن هذه العلاوة تبدو، في تقديرنا، مرتفعة بكل المقاييس، خصوصا إذا أخذنا في الاعتبار الوضع التنافسي في السوق الكويتي، لذلك نعتقد بأن الصفقة، بشكل عام، جاءت لمصلحة البائعين. وبلغت قيمة الصفقة نحو 1.075 مليار دينار، أي نحو 3.72 مليارات دولار، لتحقق رقما قياسيا لصفقات الاستحواذ في السوق الكويتي، وهو رقم أعلى بنحو 10 أضعاف رقم ثاني أكبر صفقة استحواذ محلية، مما يعني أننا سننتظر وقتا طويلا حتى نرى صفقة بهذا الحجم.
لا مبررات منطقية
ولا يبدو أن المبررات المنطقية تفسر مستوى السعر الذي دفع للسهم الواحد والبالغ 4.600 دنانير، في حين أن سعر إقفال 31/12/2006 كان 2.520 دينار. فالشركة 'الوطنية للاتصالات' هي الثانية في السوق الكويتي، وبفارق خلف شركة الهواتف المتنقلة (M.T.C) بالنسبة إلى نصيبها في السوق وقيمتها الرأسمالية ومستوى ربحيتها. وقد أقرت الحكومة، اخيرا، قانونا (قانون رقم 2 لسنة 2007 بتعديل بعض أحكام القانون رقم 26 لسنة 1996 بتأسيس شركات لخدمات الاتصالات اللاسلكية) لمنح ترخيص ثالث لشركة مماثلة، بما يعنيه هذا من إضافة إلى حدة المنافسة في السوق المحلي. ومستوى ربحية الشركة 'الوطنية للاتصالات'، في السنوات الثلاث الفائتة، كان 148 فلسا للسهم، في عام 2004، و182 فلسا للسهم، في عام 2005، و247 فلسا للسهم، في عام 2006، وكان سعر إقفال السهم، في نهاية عام 2004، نحو 3.400 دنانير و3.520 دنانير، في نهاية عام 2005، و3.320 دنانير، في نهاية عام 2006، وعند مستوى 4.600 دنانير، وهو سعر الشراء، لا يبدو القرار قرارا تجاريا بحتا، على المدى المنظور.
الهدف
وتبقى هناك مبررات التكامل، فشركة 'كيوتل' لم تنجح نجاحا حقيقيا في التوسع خارج سوقها - إذا استثنينا خطوة صغيرة في عمان- مثلما فعلت اتصالات الإمارات والهواتف المتنقلة الكويت، وأصبح هاجس النجاح في التوسع يستحق سعرا أعلى. ورغم ضعف جاذبية التوسع في السوق الكويتي يبدو أن أحد أهم اهتمامات 'كيوتل' هو التوسع في الجزائر، حيث توجد أهم مشروعات التوسع للوطنية للاتصالات، وبدرجة أقل في كل من العراق وتونس والسعودية، والمؤكد أن ممثل البائعين قد أدار مفاوضات ناجحة، ومهما كانت أسباب 'كيوتل'، فإن جانبا من مستوى السعر يحسب لمصلحة وكيل البائع.
مأخذ واحد
ونعتقد بوجود مأخذ رئيس واحد على الصفقة، وهو إغفالها مصالح صغار المستثمرين، ففي أسواق المال الرئيسة يجبر المشتري، بحكم القانون، على تقديم عرض مماثل محدد بوقت لصغار الملاك، لأن الأصل، في تعاملات أي سوق، هو عدالة المنافع والأعباء، فالصغار أصحاب الموقف التفاوضي الضعيف يحتاجون إلى تشريع لإنصافهم، وثمة فراغ في التشريعات الكويتية في هذا الجانب. أما في الجانب الإيجابي، فنحن نعتقد أن قطاع الاتصالات يتصدر القطاعات الأخرى في فتح أسواق الإقليم على الاستثمار الخارجي، والصفقة هي فاتحة الاستثمارات الإقليمية الرئيسة في هذا القطاع في الكويت، وهو أمر طيب، قد يفوق، في أثره، التعاون على المستوى الرسمي.
المبالغة في التوزيعات اتجاه خاطئ لدى الشركات
سلوكيات المتعاملين.. المتغير الصعب في حالتي ركود السوق أو رواجه
تناول الشال أداء سوق الكويت للأوراق المالية وسلوكيات المستثمرين، فقال: بينما تبدو أساسيات سوق الكويت للأوراق المالية -مثل مستوى الربحية ونوعيتها وانصراف الشركات الى الاستثمارات الحقيقية- جيدة، بعد عملية التصحيح في العام الفائت، التي طالت، على نحو جذري، الشركات ذات الأداء غير التشغيلي، يصعب، جدا، الحكم فيما اذا كانت سلامة الأساسيات كافية لاستعادة الاستثمار في السوق نشاطه. فالمتغير الصعب، في أحوال ركود السوق أو رواجه، هو في سلوكيات المتعاملين، والنزعة قصيرة الأمد والمقامرة، لدى غالبية هؤلاء المتعاملين، تجعل مهمة التنبؤ أكثر صعوبة. وتندفع ادارات بعض الشركات الى اتباع هذه النزعة قصيرة الأمد - ارضاء للتوقعات المبالغ فيها للمتعاملين- فتعمد، من جهتها، الى المبالغة في توزيعاتها، حتى ولو أدى ذلك الى خلل في تركيبتها المالية، على المديين المتوسط والطويل، ونعتقد أن هذا الاتجاه خطأ. وتشير بعض المؤشرات، الى أن المبالغة في التبعية لتنبؤات المتعاملين، الى جانب ضررها على الشركات على المديين الطويل والمتوسط، لا تشبع رغبات المقامرين، وأحيانا تسير أسعار الأسهم (رغم التوزيعات المرتفعة) في عكس الاتجاه.
والجدول المرفق يشير الى هذه الظاهرة، في عينة من 10 شركات، نعتقد أن المنطق يفترض ارتفاع أسعارها، بعد اعلانها عن مستوى ربحيتها ونوايا توزيعاتها، حتى يوم انعقاد الجمعية العمومية، ولكن الأمور سارت باتجاه معاكس، في بعضها. وفي الأسواق الناضجة، يهتم المستثمرون في الشركات باستراتيجية البناء المتوسط الى الطويل الأجل، وأحيانا، يكافئون الشركات ذات التوزيعات الضعيفة مادام أداؤها جيدا، لأن ما يحسب للقائمين عليها هو اعادة استثمار أموالها في توسعة نشاطها، وقد ترتفع أسعارها بعد اعلانها عن توزيعاتها الضعيفة. ورغم تفهمنا لضغوط المدى القصير، فإننا نعتقد بضرورة أن تعمل ادارات الشركات المدرجة على تخفيف أثر هذه الضغوط التي تمارس عليها وعلى قراراتها، لأن الزمن سوف يعمل، حتما، على مكافأة الشركات الحصيفة، فيما ليس هناك ضمانة لحتمية قطف ثمرة التبعية للضغوط، في المدى القصير.
المراهنة على مصير دولة غير جائزة ولا يجب التسامح حيالها
آن الأوان لتبني أسوأ السيناريوهات في تقلب أسواق النفط وأسعاره
تناول 'الشال' واقع اسواق النفط وسيناريوهات الاسعار المختلفة، فقال: بين الأسبوع الأول من شهر أغسطس عام 2006 والأسبوع الثالث من شهر يناير عام 2007 أقل، قليلا، من نصف السنة، ولكن هذه الفترة شهدت هبوط سعر برميل النفط - سلة أوبك- من 72 دولارا أميركيا إلى 48 دولارا أميركيا، وهو ما يعني أن هذا السعر فقد نحو 33% من قيمته، وبلغ سعره باليورو، نتيجة ضعف سعر صرف الدولار الأميركي (عملة النفط)، نحو 40 يورو، فقط. وكان من الممكن لهذا السعر أن يبقى ضعيفا، بعدها، لولا سخونة الملف النووي الإيراني. وفي مقالة إبراهيم عيسوي رئيس مركز البحوث في المؤسسة العربية للاستثمار البترولي، نشرت في عدد ميس الصادر في 5 فبراير الفائت، تلخيص لمسارات أسعار النفط، طبقا لرؤى مدارس ثلاثة، الفارق بينها كبير. الأولى تعتقد أن ما حدث في سوق النفط هو تغير هيكلي، جعل جانب العرض عاجزا عن مواجهة الطلب المتزايد، وسرعان ما ستعود الأسعار إلى مستوى 70 دولارا أميركيا وأكثر، والثانية ترى أن تاريخ سوق النفط هو تاريخ من الدورات المتناقضة، والمؤكد أن حقبة الارتفاع في الأسعار، التي طالت، سوف تعقبها دورة انخفاض، تهبط بأسعاره إلى 40 دولارا أميركيا، مرة أخرى. والثالثة تعتقد أن سوق النفط ليس سوقا حرا، وإنما تحكمه مؤسسات، وأوبك، بما اكتسبت من معرفة وخبرة، سوف تنجح في الدفاع عن أسعار النفط، التي سوف تستقر عند مستوى 55 دولارا أميركيا للبرميل.
ولن نسترسل في سرد ملخص للمقالة، وننصح بالعودة إليها، لأنها جيدة وتستحق القراءة، ولكن المؤكد أن سيناريوهات أسعار النفط كانت، دائما، بمثل هذا التفاوت، على مدى عمر النفط البالغ نحو قرن من الزمن، وبالنسبة إلى الدول، التي تمثل إيرادات النفط نحو 90% من إيرادات موازنتها، فإن الحصافة تقتضي منها، دائما، أن تتبنى أسوأ السيناريوهات عند التخطيط لنفقاتها العامة، وعليها أن تتبع خيارين متوازيين، في السنوات الجيدة، الأول: زيادة استثماراتها من حصيلة النفط لتعويض دخل الفاقد منه، وهو سيناريو إيجابي، لم يتحقق في أي من دول النفط في الخليج، والثاني: تكوين طبقة من 'الشحم' أي تكوين أكبر حجم من الاحتياطيات المالية البديلة، تحسبا للمستقبل، أو حتى تتوافر للبلد رؤية تنموية، فالنفط ثروة آيلة للنضوب.
ومن دون وضوح رؤية حقيقية، فإن ما يحدث في حالات ارتفاع أسعار النفط يدفع كثيرين إلى الاعتقاد - كما في حالة رواج أسواق الأسهم- أن هذا هو الوضع الطبيعي، ويؤدي ذلك إلى زيادة نفقات الاستهلاك على حساب الاستثمار وتكبيل المالية العامة بقيود ثابتة، لا يمكن التخلص منها، حتى في حالة تحقق السيناريوهات السيئة. إن حالة عدم الاستقرار تجعل من إمكانات التخطيط أمرا شبه مستحيل، ما لم يكن في سلطة اتخاذ القرار رجال دولة حقيقيون، ولئن كان انهيار سوق أسهم أمرا مكلفا، لكن محتملا، فإن المراهنة على مصير دولة، 53% من سكانها دون سن الحادية والعشرين، أمر غير جائز، ولا يجب التسامح حياله.
ارتفاع الأصول الحكومية في البنك لأول مرة منذ 11 عاما
الإيرادات التشغيلية العالية أبرز مصادر ربحية 'الأهلي' العالية في 2006
عرض 'الشال' النتائج المالية التي اعلنها البنك الأهلي الكويتي، للسنة المنتهية في 31 ديسمبر 2006، وقد بينت هذه النتائج أن البنك استطاع تحقيق أرباح قياسية أفضل من مستوى مثيلتها لعام 2005، اذ بلغ صافي أرباح البنك، بعد خصم حصة مؤسسة الكويت للتقدم العلمي، ومكافأة أعضاء مجلس الادارة، وضريبة دعم العمالة الوطنية، نحو 60.0 مليون دينار، مقابل نحو 47.0 مليون دينار، في عام 2005، وبارتفاع بلغ نحو 13.0 مليون دينار، أي ما نسبته 27.6% نموا. وقد بلغ هامش صافي الربح نحو 31.9%، مقارنة بنحو 37.6%، في نهاية عام 2005، ويعود سبب هذا الانخفاض الى ارتفاع مجموع الايرادات بنسبة أعلى من نسبة ارتفاع صافي الربح. ¹وقال الشال: تحليل مصادر ربحية البنك يرجح تضافر أكثر من مبرر لارتفاعها، أبرزها تحقيق البنك لايرادات تشغيلية عالية، بلغت 103.7 ملايين دينار، وهذه الايرادات جاءت أكبر بنحو 26.7 مليون دينار، وأعلى بنسبة 34.6% عن مثيلتها المحققة في عام 2005، التي كانت قد بلغت 77.0 مليون دينار. وأغلب الايرادات التشغيلية ناتجة عن ارتفاع ملحوظ في صافي ايرادات الفوائد بنسبة 19.5%، وقد ارتفعت جملة ايرادات الفوائد بنسبة 46.8%، مقارنة بارتفاع اجمالي مصروفات الفوائد بنسبة 74.9%، وعليه، بلغت نسبة هامش الفائدة نحو 3%، في نهاية عام 2006، وهو المعدل نفسه لعام 2005 . ومع ارتفاع أسعار الفائدة عالميا، ارتفع متوسط تكلفة الفوائد المدفوعة من نحو 3.4%، في عام 2005، الى نحو 4.7%، في عام 2006، وقد جاء ارتفاع هذا المتوسط متناسبا مع الصعود المسجل لمتوسط الفوائد المقبوضة، والتي ارتفعت من نحو 5.8%، في عام 2005، الى نحو 7.2%. وقامت ادارة البنك، خلال العام الماضي، بأخذ مخصص لهبوط أرصدة قروض وسلف العملاء أعلى بنحو 11.7%، عن المستوى المخصص في عام 2005 كما تشير الأرقام الى أن ادارة البنك قامت بخفض نسبة مخاطر السيولة، لتصل الى نحو 99.1%، مقابل 99.4%، في عام 2005، في حين ارتفع مستوى معدل مخاطر الفائدة من نحو 1.039 مرة، في عام 2005، الى نحو 1.048 مرة، في عام 2006 . ومن أسباب الارتفاع الملحوظ في الايرادات التشغيلية النمو الواضح لصافي أرباح بيع استثمارات في أوراق مالية، بنسبة 426.8%، والتحسن في بند الزيادة في قيمة أوراق مالية للمتاجرة، بنسبة 68.3%، ونمو صافي ايرادات أتعاب وعمولات، بنسبة 12.7%، ونمو صافي أرباح التعاملات بالعملات الأجنبية، بنسبة 7.1%، وبند ايرادات أرباح أسهم، بنسبة 22.6%.
الأصول
وارتفعت أصول البنك من 2.008 مليار دينار، في نهاية عام 2005، الى نحو 2.424 مليار دينار، في نهاية عام 2006، أي ان أصول البنك نمت أكثر من 416 مليون دينار، أي ما نسبته 20.8%. أما الأصول الحكومية فقد سجلت نسبة مساهمتها ارتفاعا، للمرة الأولى، منذ احد عشر عاما، بلغت قيمته 2.8 مليون دينار، ونسبته 0.9%، لتصل نسبة مساهمة هذه الأصول من جملة أصول البنك الى نحو 13.1%، أي ما يساوي 317.4 مليون دينار، بعد أن كانت هذه النسبة عند 15.7%، أي عند 314.6 مليون دينار، في عام 2005 . ويعزى هذا الارتفاع الى الارتفاع في استثمارات البنك في سندات وأذونات الخزانة الحكومية بنسبة 34.6%، أي ما يعادل 58.4 مليون دينار، وصولا الى 226.9 مليون دينار، بعد أن كان حجم هذه السندات، لعام 2005، نحو 168.6 مليون دينار، علما أن نسبة مساهمة استثمارات البنك في بند سندات وأذونات، مثلت، في نهاية عام 2006، نحو 71.5% من جملة الأصول الحكومية، وهي أعلى من نسبة مساهمتها، في عام 2005 والتي كانت قد بلغت 53.6%. أما بالنسبة لأرصدة المديونيات الصعبة فقد انخفضت بنسبة 38.1%، لتصل الى نحو 90.4 مليون دينار، أي ما نسبته 28.5% من جملة الأصول الحكومية، بعد أن كانت 146.0 مليون دينار، أي ما نسبته 46.4% من جملة هذه الأصول، في عام 2005 .
سياسة توسعية
واستمر البنك في اتباع سياسته التوسعية لزيادة محفظة القروض والسلف ولكن بنسبة مساهمة أقل، اذ بلغ صافي رصيد المحفظة نحو 1433.9 مليون دينار، (59.1% من اجمالي أصول البنك) مقارنة بنحو 1229.3 مليون دينار، في عام 2005 (61.2% من اجمالي أصول البنك)، أي بارتفاع بلغ قدره 204.6 مليون دينار ونسبته 16.6%. بالمقابل ارتفعت أرصدة قيمة القروض والسلفيات غير المنتظمة بنحو 2%، لتبلغ نحو 55.7 مليون دينار (وتم احتساب مخصص، بلغت قيمته نحو 55.3 مليون دينار) مقارنة بنحو 54.9 مليون دينار، في عام 2005 (وبلغ حجم مخصصاته نحو 52.4 مليون دينار). وبناء على ذلك، فقد انخفضت نسبة مخاطر الائتمان للبنك من 4.3%، في نهاية عام 2005، الى نحو 3.7%، في نهاية عام 2006، في حين قاربت نسبة مخاطر رأس المال 6.0%، مقارنة بمثيلتها المسجلة في عام 2005، والتي كانت عند 6.7%.
تحسن المؤشرات الرئيسية
لفت الشال الى أن ارتفاع صافي أرباح البنك، بما نسبته 27.6%، قد ساهم في تحسن المؤشرات الرئيسة، اذ تحسن مؤشر العائد على معدل حقوق المساهمين ROE، ليبلغ نحو 22.8%، وهو أعلى من مستوى مثيله لعام 2005، والبالغ 19.4%. كما ارتفع العائد على معدل أصول البنك ROA، ليصل الى 2.7%، وهو أعلى بقليل من مستوى مثيله للعام الذي سبقه، والبالغ 2.5%. أما العائد على رأسمال البنك ROC فقد سجل تحسنا مماثلا، حين ارتفع من 51.5%، في عام 2005، الى نحو 62.6%.
وقال: أعلنت ادارة البنك عن نيتها توزيع أرباح نقدية بنسبة 40% من القيمة الاسمية للسهم، أو ما يعادل نحو 40 فلسا، وتوزيع أسهم منحة بنسبة 5%، مقابل توزيع 30% نقدا و5% أسهم منحة، في نهاية عام 2005 . وهذا يعني أن السهم قد حقق عائدا نقديا، بلغت نسبته 5.3%، على سعر الاقفال المسجل في 31/12/2006 والبالغ 750 فلسا، وهو أعلى من العائد النقدي المحقق في عام 2005 والبالغ 4.2%، محسوبا على سعر الاقفال المسجل في 31/12/2005، والذي بلغ 720 فلسا. وقد ارتفعت جملة التوزيعات النقدية للبنك، مقارنة بالسنة الفائتة، بما نسبته 33.3%، بينما نمت القيمة السوقية لأسهم البنك بما نسبته 9.4%. أما بالنسبة لربحية السهم الواحد EPS فقد بلغت نحو 63 فلسا مقابل 51 فلسا، في نهاية عام 2005، وهذا يعني تحقيق عائد على القيمة السوقية، في نهاية السنة، بلغ نحو 8.4%، وهو أعلى من مستوى عام 2005 والبالغ 7.1%. وقد تحسن، أيضا، مستوى مضاعف السعر الى ربحية السهم P/E ، بانخفاضه من 14.1 مرة، في عام 2005، الى نحو 11.9، في نهاية عام 2006، وذلك لأن نسبة نمو سعر السهم السوقي البالغة 4.2% جاءت أقل من نسبة نمو ربحية السهم البالغة 23.5%. وبلغ مضاعف السعر على القيمة الدفترية للسهم P/B نحو 2.7 مرة، وهو أعلى من مستوى مثيله المسجل، عام 2005، والذي بلغ 2.5 مرة، ويعزى هذا الارتفاع الى القيمة الدفترية للسهم بما نسبته 5.1%، وهي نسبة أكثر ارتفاعا من نسبة نمو سعر السهم السوقي البالغة 4.2%.
وجاء مقترح توزيعات البنك وسطا، فيما يتعلق بزيادة رأس المال بأسهم المنحة ومماثلا لتوزيعاته، السنة الفائتة، وبوجود بنكين مع التوسع في أسهم المنحة وبنكين آخرين مع التقليص، لم يقم البنك الأهلي بترجيح كفة أي منهما. وسوف ننتظر توزيعات سادس البنوك التقليدية، لنحكم على اتجاه التوسع في رأس المال -وأعباء الخدمة،- ولكن نستطيع القول، على نحو عام ان الاتجاهات مختلفة.